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ANALISI / Una crisi che ricorda il dopo Lehman

di Walter Riolfi

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21 maggio 2010

Prima o poi ci troveremo a dover chiudere le borse. E quel giorno sarà la conseguenza di un'esplosione di panico, dice il responsabile del reddito fisso di una grande banca. Probabilmente non esagera, perché la situazione che stanno sperimentando i mercati finanziari ricorda molto quella dell'autunno 2008 dopo il fallimento Lehman. C'entrano poco i fondamentali dell'economia, per quanto vi siano analisti che interpretano l'attuale crisi come il risultato di una falsa ripresa economica. La cosa grave è che una bufera partita dai debiti governativi e ingigantita dalle perplessità europeiste della Germania sia dilagata a tutti i mercati del credito e a quelli azionari e si stia configurando come una vera crisi di fiducia tra gli investitori, non diversamente da quanto era avvenuto con i titoli subprime. A differenza del 2008, non ci dovrebbero essere titoli "tossici" a complicare questa volta le cose, a patto che non si vogliano considerare tali i bond governativi della Grecia che quotano attorno a 70 centesimi: guarda caso il prezzo indicativo di una eventuale ristrutturazione del debito ellenico.

Ormai non è più il caso di parlare di speculazione, perché a vendere non è il presunto concerto di alcuni hedge fund. Vendono tutti: gli hedge ovviamente per primi, le banche d'affari che sono piene di titoli nei portafogli di proprietà, le banche commerciali che sono nella medesima condizione, i fondi d'investimento e tutte le grandi istituzioni. Più che vendere sarebbe corretto dire che stanno cercando di proteggersi, poiché il ribasso parte soprattutto da chi vende (anche allo scoperto) i future sulle varie attività finanziarie. Non si liquidano i titoli di stato, ma si vendono i derivati sul benchmark; non ci si libera delle azioni, ma si va al ribasso attraverso i future sugli indici. Lo stesso modo di operare si riproduce sui mercati delle materie prime che sono tutte in pesante caduta, persino l'oro che per parecchi mesi ha rappresentato una sorta di rifugio.

Anche la presunta protezione rappresentata dal bund tedesco o dal Treasury Usa è frutto di acquisti mediati attraverso i derivati. Non c'è la corsa a mettere i soldi sui titoli di stato tedeschi, americani o francesi, ma quella di comprare il future: con il risultato di forzare le quotazioni dei titoli sottostanti e far crollare i rendimenti che sono finiti ai minimi storici per i decennali tedeschi e francesi. Quasi nessuno vende, per esempio, i BTp italiani i cui prezzi sono semmai cresciuti da inizio anno, ma in un mercato diventato sostanzialmente illiquido si cerca protezione comprando l'omologo titolo tedesco. Ecco perché s'è allargata a dismisura la forbice dei rendimenti rispetto al Bund. Gli effetti più devastanti li si vede come sempre sulle borse: non perché la situazione macroeconomica suggerisca che le azioni siano care, ma perché quello azionario rimane il mercato comunque più liquido.

Gli investitori più accorti fanno notare che così era successo anche nel 2008. Le prime tappe di una riduzione forzata della leva finanziaria passano attraverso la ricerca di una protezione. E la leva finanziaria oggi è forte come quella di due anni fa. Come allora, la liquidità che si riesce a procurare finisce negli strumenti di breve periodo. E questo spiega perché il titolo Schatz a due anni renda appena lo 0,45% quando il tasso della Bce è all'1 per cento.

21 maggio 2010
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