Commenti

Né accomodante, né refrattaria: la «strategia del…

Inchieste

Né accomodante, né refrattaria: la «strategia del sughero» della Yellen

Janet Yellen
Janet Yellen

«Rimarrò fine alla fine del mio mandato a febbraio (...) e non ho nulla da aggiungere sul mio futuro». Mercoledì la presidente della Federal Reserve Janet Yellen ha utilizzato queste parole per mandare un messaggio all’attuale inquilino della Casa Bianca Donald Trump.

Il messaggio è: nei prossimi mesi non pensare di poter condizionare la politica monetaria senza dover cercare accordi, oppure trovare scontri, con me.

La dinamica dei rapporti tra il presidente della Fed e quello degli Stati Uniti può divenire un elemento importante nei prossimi tempi non solo per influenzare il sentiero specifico della politica economica americana, ma anche più in generale i rapporti tra il potere esecutivo e quello legislativo, cioè il Congresso. La personalizzazione della politica della Fed è da un lato effetto del disegno delle regole che caratterizza da sempre gli Stati Uniti, e dall’altro può spiegarne strategia e tattica, compresa la «finta normalizzazione» della politica monetaria che sempre ieri ha monopolizzato l’attenzione di media e mercati. La finta normalizzazione si capisce solo se si comprende che è una mossa nella più complessa scacchiera del gioco dei rapporti tra Yellen e Trump, con il Congresso a fare da convitato di pietra.

L’origine di tutto è nel disegno delle regole: la Fed nasce come una istituzione relativamente debole, rispetto al governo e al Congresso. Le ragioni sono almeno due. La prima debolezza è che il ruolo e le responsabilità della banca centrale sono definite dal suo statuto, che è una semplice legge dello Stato, quindi modificabile in qualunque momento da un qualunque Congresso; niente a che vedere – giusto per fare un esempio a noi vicino – alla forza della Banca centrale europea (Bce), i cui pilastri sono fondati in un Trattato che coinvolge una pluralità di istituzioni politiche, nazionali e sovranazionale, e quindi – almeno per definizione - più difficile da scardinare o minacciare.

La seconda debolezza è che l’obiettivo della Fed è gracile per definizione, in quanto indefinito: nello statuto originale del 1913 la missione della Fed è quello di garantire genericamente «l’elasticità» dell’offerta di moneta, senza individuare uno specifico obiettivo macroeconomico. Anche qui balza agli occhi la differenza con la Bce, che ha un mandato prioritario, ancorché non esclusivo: la stabilità monetaria.

Le due debolezze istituzionali aiutano così a raccontare la storia della Fed come quella di una banca centrale in cui la personalizzazione della politica monetaria è divenuta una chiave importante per comprendere i rapporti tra l’autorità monetaria e i suoi interlocutori politici, soprattutto se insediati alla Casa Bianca. Per cui l’evoluzione della Fed – dopo il periodo iniziale in cui l’obiettivo primario era nei fatti tutelare la stabilità bancaria – diviene fino agli anni settanta un racconto delle relazioni tra il Presidente degli Stati Uniti e il Presidente della Fed, in cui spesso il primo ha la necessità di piegare l’obiettivo della stabilità monetaria alle esigenze di bilancio della sua amministrazione, per ragioni ideologiche e/o elettorali, e il secondo può resistere o abbozzare, a seconda del carattere e/o delle convenienze. È quindi un racconto interessante, visto che l’attuale inquilino della Casa Bianca ha annunziato una politica fiscale che – in quanto evidentemente pro ciclica – ha tutte le caratteristiche per andare in conflitto con una politica monetaria della Fed che dovrebbe - alla luce di quello che finora sappiamo della dinamica del ciclo economico - evitare di esserlo.

Per cui torna alla mente il conflitto che contrappose nel 1965 il Presidente Lyndon Johnson al banchiere centrale William Martin: il primo aveva bisogno di una politica monetaria accomodante per finanziare una politica fiscale espansiva – che includeva anche i costi della guerra del Vietnam – il secondo ne temeva gli effetti destabilizzanti; il conflitto personale avvenne, ma la debolezza istituzionale della Fed non consentì a Martin una resistenza – se non episodica – alla monetizzazione di deficit e debito, con relativa inflazione. Per cui Martin si riguadagnò la riconferma, proprio grazie a Johnson. E torna anche alla mente il non conflitto che invece non contrappose nel 1972 il presidente Richard Nixon al banchiere centrale Arthur Burns: il primo aveva bisogno di una politica monetaria espansiva, per tener bassi i tassi, far sorridere allo stesso tempo imprenditori e consumatori indebitati, e quindi provare a rivincere le elezioni; il secondo fece quello che il primo gli chiedeva, come testimoniano le relative intercettazioni emerse a seguito del famoso scandalo Watergate, con relativa incriminazione di Nixon. Per chi ha memoria, anche intercettazioni e ipotesi di incriminazione non sono una novità. Come non fu una novità che il banchiere centrale Burns, che aveva fatto quello che la politica gli aveva chiesto, rimase presidente della Fed fino al 1978.

Oggi dunque alcune similitudini si ripropongono. Innanzitutto, abbiamo nuovamente di fronte un banchiere centrale istituzionalmente debole – la Yellen – e il presidente Trump, con l’unico possibile argine alla discrezionalità del presidente rappresentato dal Congresso; in secondo luogo, abbiamo una politica fiscale prociclica che può entrare in conflitto con il dovere della politica monetaria di non essere destabilizzante. Un elemento di differenza è invece nella posizione del presidente: Johnson e Nixon, al momento della “dialettica” con la Fed, non erano certo nel frangente di relativa debolezza che – almeno oggi – caratterizza il presidente Trump.

Quindi la domanda finale diviene: quale sarà l’atteggiamento della Yellen: schiena dritta alla Martin, o scelte accomodanti alla Burns? Finora la strategia della Yellen è stata quella del sughero: galleggiare. Dal punto di vista della strategia, la sua politica monetaria è assolutamente discrezionale, quindi non ha regole con cui legarsi le mani; dal punto di vista della tattica, annunzia ritorni alla normalità a cui sono i commentatori più superficiali, o condizionati, possono abboccare: la politica monetaria è e sarà ancora per un tempo indefinito accomodante, basta guardare i tassi reali, effettivi e attesi, e la crescita, effettiva e attesa, delle grandezze creditizie e finanziarie. Il galleggiamento consente di non intaccare le probabilità della Yellen di essere confermata, forse anzi le aumenta. Se il punto di vista della Yellen fosse solo quello di un burocrate, sarebbe un ottimo risultato.

© Riproduzione riservata