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Perché le banche centrali scelgono la normalizzazione

POLITICA MONETARIA

Perché le banche centrali scelgono la normalizzazione

Da ragazzo, quando già mi interessavo all'attualità, scoprii che i politici a volte indicano una direzione, ma in realtà guardano in un'altra. All'epoca i cambi di regime erano all'ordine del giorno: in alcuni casi l'impatto era violento, in altri filava tutto relativamente liscio. In questo secondo scenario, spesso i leader rassicuravano i cittadini dicendo che avrebbero continuato su una certa traiettoria mentre in realtà cercavano, con cautela, di girare il volante in un'altra direzione.

Non significava che la popolazione sarebbe rimasta per sempre all'oscuro della cosa. Anche i politici più sicuri di sé erano consapevoli che alla fine i cittadini se ne sarebbero accorti, ma speravano che avvenisse dopo che i vantaggi del cambiamento si erano già palesati, riducendo le inquietudini e le resistenze indotte dall'ignoto.

Tutto questo mi è tornato in mente di recente vedendo che quattro delle più importanti Banche centrali mondiali – la Banca di Inghilterra, la Banca centrale europea, la Federal Reserve e la Banca popolare cinese – si stanno impegnando, in misura più o meno accentuata, in delicate manovre per allontanarsi dall'approccio ultrastimolativo che hanno perseguito con entusiasmo fino a questo momento. Consapevoli che questo approccio finora ha rassicurato e condizionato i mercati finanziari, hanno adottato strategie di comunicazione molto prudenti.

Il graduale mutamento di paradigma (l'abbandono di politiche di acquisti di titoli su larga scala e tassi di riferimento bassissimi e in alcuni casi negativi) è correlato più che coordinato (per prendere in prestito un concetto portato alla mia attenzione alcuni anni fa da Andrew Balls, un ex collega della Pimco). Queste tendenze, motivate sia da ragioni comuni sia da ragioni specifiche per ogni giurisdizione, si inquadrano in una generale transizione delle politiche verso una traiettoria di crescita più forte e inclusiva, accompagnata da una reale stabilità finanziaria. Fra le motivazioni comuni ci sono l'incremento dell'occupazione e la possibilità di evitare l'instabilità finanziaria in futuro. Queste motivazioni sono amplificate da ragioni specifiche, fra cui: per il Regno Unito, un'inflazione più alta; per l'Eurozona, la penuria del genere di obbligazioni acquistate dalla Bce; per la Cina, l'esigenza di contenere la crescita del credito e gli investimenti a bassa produttività; per gli Stati Uniti, la possibilità di riforme fiscali e programmi di spesa infrastrutturali.

Il desiderio di una transizione delle politiche si accompagna al timore che un cambiamento troppo evidente e repentino possa produrre effetti opposti a quelli ricercati, cioè un'instabilità finanziaria a cascata che metterebbe a rischio l'attività economica. Per questo motivo le Banche centrali sono (e rimarranno) prudenti su cosa comunicare ai mercati e come comunicarlo.
La speranza (per adattare un concetto usato in altra sede da Ray Dalio, il fondatore e leader della Bridgewater) è di avere una «bella» normalizzazione dei tassi di interesse e dei bilanci delle Banche centrali: più nello specifico, una ripresa economica endogena, ampia e sostenuta, che consenta alle Banche centrali di cessare le loro interferenze distorsive dei segnali e dei comportamenti dei mercati, riducendo il rischio di andare incontro a una volatilità finanziaria dannosa.

Una normalizzazione ancora più bella sarebbe se i politici cogliessero l'occasione per implementare con decisione politiche di supporto sotto forma di: riforme strutturali che favoriscono la crescita, un orientamento più reattivo della politica di bilancio (dove esistono i margini), una riduzione mirata del debito e un migliore coordinamento regionale (che include il completamento di un'architettura economica più solida nell'Eurozona).
Entrambi gli scenari convaliderebbero i prezzi esistenti dei titoli azionari, sostituendo il puntello di liquidità con un miglioramento dei fondamentali.
Il timore, tuttavia, è che una ripresa economica endogena debole e/o ulteriori ritardi politici nell'implementazione di un approccio macroeconomico più generale possano costringere le Banche centrali ad abbandonare la loro transizione. E la paura è che ciò avvenga troppo tardi, obbligando i responsabili delle politiche a correre ai ripari con misure frettolose per contenere la diffusione dell'instabilità finanziaria, esponendoli maggiormente a interferenze politiche che limiterebbero la loro indipendenza operativa.

La combinazione di questi quattro esiti potenziali è il motivo per cui le Banche centrali sono, e continueranno a essere, molto prudenti nelle loro comunicazioni con i mercati. Danno l'impressione di essere molto meno convinte di quel che sono, ricercando una discrezionalità effettiva e percepita al tempo stesso.
I mercati, però, dovrebbero fin d'ora tenere maggiormente in conto la probabilità molto concreta che gli anni in cui le Banche centrali sostenevano massicciamente i prezzi delle attività saranno sempre di più una cosa del passato.

La Banca del Giappone, essendo rimasta l'unica autorità monetaria di rilievo a resistere a questa inversione di rotta, non è nella posizione per garantire come prima repressione della volatilità finanziaria e impulso ai prezzi delle attività. Pertanto, se gli investitori manterranno o meno la stessa esposizione al rischio dipenderà ormai, più che dalle Banche centrali, dalla capacità dei politici di Europa e Stati Uniti di farsi finalmente carico delle loro responsabilità per la direzione dell'economia.

Mohamed El-Erian è consulente economico capo per la Allianz e autore di The Only Game in Town.

(Traduzione di Fabio Galimberti)

Copyright The Financial Times Limited 2017

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