Commenti

Come ridurre il surplus tedesco

L'Analisi|Global view

Come ridurre il surplus tedesco

L’Economist aveva ragione quando ha scritto che l’attivo della Germania nel saldo con l’estero è troppo elevato. Ma perché è troppo elevato? Alcuni dicono che la Germania ha un grosso volume di esportazioni perché fabbrica prodotti di alta qualità, mentre altri sostengono che importa troppo poco perché i suoi salari sono troppo bassi.

Altri ancora sottolineano che l’attivo nel saldo con l’estero, per definizione, coincide con le esportazioni di capitali: la Germania, quindi, ha un’eccedenza di risparmi rispetto agli investimenti e deve risparmiare di meno e investire di più.

Naturalmente, il surplus delle partite correnti tedesche riflette anche il deficit di altri Paesi, non ultimi gli Stati Uniti, che rappresentano circa un terzo del valore di tutti i deficit delle partite correnti a livello mondiale. Perciò si potrebbe tranquillamente, allo stesso modo, esortare i Paesi in passivo a incrementare la loro competitività, ridurre i salari e risparmiare di più investendo di meno.

Prendete i Paesi dell’Europa meridionale, pesantemente indebitati. Anche se sono riusciti a riportare in pareggio il loro saldo con l’estero, grazie a tassi di interesse più bassi sul loro debito estero, potrebbero puntare su surplus importanti per ripianare il debito.

Ma le raccomandazioni ad hoc non ci portano molto lontano. Per stabilire dove sia necessario fare aggiustamenti, dobbiamo prima capire perché c’è un deflusso di capitali in eccesso dalla Germania al resto del mondo.

A mio parere, una delle ragioni principali è l’indebitamento estremo e la dissipatezza di bilancio del Governo federale americano. La politica monetaria accomodante portata avanti dalla Federal Reserve ha sostenuto artificiosamente l’economia americana, costruita a sua volta su prestiti al consumo e mutui immobiliari senza garanzie. Gli Stati Uniti hanno potuto vivere al di sopra dei loro mezzi vendendo obbligazioni denominate in dollari al mondo intero perché il dollaro è la principale valuta di riserva a livello globale. Ma questo approccio ha prodotto, in patria, un’economia basata sul commercio al dettaglio e un settore manifatturiero debole.

Un altro problema riguarda l’eurozona. L’introduzione dell’euro ha migliorato eccezionalmente il merito di credito dei Paesi del Sud Europa, perché sembrava inconcepibile che un Paese dell’euro potesse mai dichiarare bancarotta. Dopo tutto, avevano il diritto di stampare moneta che altri Paesi accettano come valuta legale. Il risultato di questo artificioso senso di sicurezza fu che nei Paesi del Sud Europa fino al 2008 circa sono affluiti capitali privati in abbondanza, creando bolle creditizie inflazionistiche che hanno distrutto la competitività di quei Paesi.

Quando è arrivata la crisi finanziaria, i Paesi del Sud Europa hanno approfittato del loro diritto di stampare moneta, prendendo in prestito dall’Eurosistema, di fatto, i soldi che non erano più in grado di prendere in prestito dai mercati. Hanno usato quel denaro per ripagare i vecchi debiti, continuare ad acquistare beni e acquistare immobili e altre attività all’estero.

Inoltre, la Bce prometteva una tutela gratuita, attraverso il meccanismo delle operazioni definitive monetarie (outright monetary transactions), per quegli investitori privati che si prendevano il rischio di continuare a mettere soldi nel Sud Europa. Com’era da aspettarsi, in tutti i Paesi del Sud Europa il rapporto debito/Pil ha continuato a crescere, nonostante gli impegni, assunti con il patto di bilancio rafforzato del 2012 (il fiscal compact), a ridurlo di anno in anno in modo da avvicinarsi gradualmente al tetto del 60% stabilito dal trattato di Maastricht.

L’eccesso di keynesianesimo applicato durante la crisi per legittimare l’assenza di vincoli di bilancio per i Paesi dell’eurozona indebitati ha anche risucchiato capitali dalla Germania, in un momento in cui gli investitori, in realtà, stavano cercando di ritirarsi dall’Europa meridionale. Tutto questo ha stimolato le importazioni, contribuendo a far crescere il surplus delle partite correnti tedesche.

Ma la Germania non trae certo profitto dalla situazione, perché le obbligazioni e i pagherò cambiari che ha ricevuto dai Paesi in deficit non pagano quasi più interessi, e il loro rimborso è sempre più incerto. La verità è che circa la metà delle attività estere nette accumulate dalla Germania grazie alle sue eccedenze nel saldo con l’estero ormai comprende semplici crediti verso il Target (il sistema europeo di regolamento lordo interbancario) nel bilancio della Bundesbank, che ammontano attualmente a 861 miliardi di euro.

I crediti verso il Target rispecchiano i finanziamenti che la Bundesbank, in base alle regole dell’Eurosistema, è stata costretta a estendere ai Paesi in deficit dell’Eurozona, registrando nella colonna dell’avere i loro ordini di pagamento. La Bundesbank non potrà mai dichiarare tali crediti esigibili e pagabili, e il consiglio direttivo della Bce ha fissato a zero l’interesse dovuto su di essi.

In questo contesto, sembra appropriato adottare un duplice approccio per ridurre l’avanzo tedesco nel saldo con l’estero. Per prima cosa, la Germania potrebbe introdurre ammortamenti accelerati per gli investimenti privati, come ha suggerito il presidente dell’Ifo: in questo modo, una parte dei capitali che attualmente fluiscono verso altri Paesi verrebbe dirottata verso impieghi interni.

In secondo luogo, i Paesi del Sud dell’Eurozona e gli Stati Uniti potrebbero finalmente tornare a una politica di gestione disciplinata del debito. Questo ridurrebbe le importazioni – e di conseguenza i deflussi di capitale, misurati dal surplus delle partite correnti – dalla Germania. In particolare, la Fed e la Bce devono mettere fine alle loro politiche monetarie accomodanti (specialmente i pacchetti di salvataggio e le garanzie della Bce, che dirottano artificiosamente capitali verso il Sud Europa).

La logica dice che la Germania non può simultaneamente ridurre il suo attivo nel saldo con l’estero e continuare a erogare prestiti pubblici e privati a buon mercato ad altri Paesi. Se i politici capissero questa elementare realtà, avremmo molto da guadagnarci.

© Riproduzione riservata