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La Yellen, i tassi e l’enigma inflazione

L’EDITORIALE

La Yellen, i tassi e l’enigma inflazione

(Reuters)
(Reuters)

La banca centrale americana (Fed) non cambia le sue decisioni di politica monetaria anche se annuncia la normalizzazione del bilancio con una riduzione di 10 miliardi di dollari al mese a partire da ottobre. Una decisione prudente perché sul tavolo di Janet Yellen resta l’ enigma inflazione ancora tutto da sciogliere. Di fronte alle possibile insidie di una economia che cresce anemica, bisogna scoprire chi è il colpevole. Non è facile, perché ci sono diversi sospettati. Inoltre, più la Fed naviga nell’incertezza, più aumenta il rischio che essa stessa diventi un sospettato eccellente. Rispetto agli obiettivi che caratterizzano il mandato della Fed, i dati che oggi la banca centrale ha sul tavolo sono i seguenti: il tasso di disoccupazione è al 4,4%, l’inflazione all’1,9%. Lette da sole, le due cifre corrispondono rispettivamente a quello che viene ritenuto il tasso di disoccupazione ottimale per gli Stati Uniti – la Fed non esplicita quale è il suo target per la crescita dell’occupazione – ed è prossimo al tasso di inflazione ottimale del 2 % – che la Fed ha esplicitato dal gennaio 2015. In altri termini la Fed sembra aver colpito il suo bersaglio; quindi dovrebbe senza indugio normalizzare la sua politica monetaria espansiva, caratterizzata da tassi di interesse reali verosimilmente ancora negativi, visto che il tasso di interesse nominale di riferimento non può superare l’1,25%. Ma la Fed aspetta. Perché? La spiegazione è che la natura della crescita dei prezzi al consumo non è ancora chiara: siamo di fronte ad un fenomeno temporaneo o duraturo? Se il fenomeno dell’innalzamento di agosto è duraturo, si dovrebbe assistere prossimamente ad una crescita dei prezzi caratterizzata dall’essere al contempo diffusa – quindi riguardare anche i prezzi differenti da quelli dell’energia e del cibo, che oggi registrano una crescita dell’1,4% – e duratura.

Quindi aspettare sembra la scelta naturale. Ma è proprio così? In realtà questa attesa si sta protraendo da tanto tempo: l’ultima volta che i prezzi al consumo hanno viaggiato alla velocità del 2% risale al giugno 2014, e se si escludono i prezzi di energia e cibo l’orologio va ancora più indietro. La debolezza dei prezzi è solo apparentemente una buona notizia: una sua persistenza significherebbe essere sempre all’anticamera della deflazione, che di solito si intreccia con la recessione.

Quindi il vero interrogativo che la Fed – e non solo – deve sciogliere è chi è il colpevole di questa anemia dei prezzi. Gli indiziati sono tanti. Pensando alla dinamica generale dei prezzi, i sospetti si sono finora concentrati su almeno tre motori che sembrano non funzionare normalmente. Innanzitutto vi sono le dinamiche sul mercato del lavoro, sintetizzato dall’andamento della crescita dei salari nominali, che è ancora oggi al di sotto dei livelli raggiunti prima della Grande Crisi 2007-2008. In secondo luogo si guarda alla innovazione tecnologica, la cui crescita tende di solito a spingere verso il basso i prezzi dei beni e servizi. Più controverso è il ruolo della concorrenza: se taluni continuano a sostenere che in questi anni la concorrenza sui mercati statunitensi è aumentata, recenti analisi empiriche raccontano una storia diametralmente opposta, fatta di minore concorrenza, maggiori rendite di posizione, maggiori profitti.

Ma soprattutto un ruolo determinante può essere giocato dalle aspettative sui prezzi, che possono ancorare verso il basso – o peggio ancora portare in territorio negativo – i prezzi effettivi. La politica monetaria americana – ma anche quella europea – ha avuto successo nell’evitare che durante la Grande Crisi le aspettative diventassero deflazionistiche, cioè che flettessero al ribasso. Più incerto è invece l’effetto al rialzo, quasi che l’efficacia dell’azione dei banchieri centrali sia asimmetrica: bravi a riportare l’inflazione sotto controllo, meno a farla rialzare. Inoltre l’incertezza rende più rischiosa una scelta – quella della restrizione monetaria – che per sua natura è scomoda, rispetto agli ultimi anni di politica monetaria espansiva: iniettare liquidità è stata una scelta accompagnata dal consenso di tutti – mercati e politici – perché i rischi dell’eccesso di liquidità non si sono palesati.

Ed è proprio il mix tra incertezza ed aspettative – e di riflesso anche dinamica dei salari – il maggiore sospettato per tutti coloro, Fed inclusa, che stanno cercando di sciogliere l’enigma dell’inflazione anemica. Il punto è che anche la politica monetaria è di per sé un motore di incertezza. La politica monetaria della Fed è caratterizzata da un eccesso di discrezionalità; due obiettivi – occupazione ed inflazione – invece di uno, unita all’assenza di una regola di condotta. Un tale assetto indebolisce la banca centrale, soprattutto quando ha di fronte – come è nel caso del presidente Trump – un potere esecutivo aggressivo, imprevedibile (l’orientamento del presidente è stato sulla politica monetaria assolutamente ondivago) e molto condizionante (il presidente può nei prossimi mesi con ben cinque nomine modificare radicalmente la fisionomia del consiglio della Fed). Alla fine, il rischio è alto e rilevante che nella possibile catena che va dall’incertezza all’insufficiente inflazione, un anello sia la stessa Fed.

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