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Debito, l’incognita è il rischio politico

i conti dell’italia

Debito, l’incognita è il rischio politico

Prima lo scudo delle OMT, poi il crollo dei tassi e la liquidità del QE, ora una crescita migliore delle attese, il calo dei NPLs e un clima costruttivo in Europa dove, dopo l’arrivo di EFSI2 del Piano Juncker, si progetta il potenziamento del Meccanismo di stabilità, preludio degli eurobond. Per un Paese ultraindebitato come l’Italia, sul quale gravaun debito/Pil in area 132% e l’impegno di un programma senza rivali di aste di titoli di Stato attorno ai 450 miliardi l’anno (contro i 170 dello Stato federale tedesco), è come vivere in un parco dei divertimenti. Lo spread BTp/Bund è da tempo ingabbiato dentro uno stretto corridoio, i BoT e i CTz collocati ripetutamente quest’anno a tassi negativi hanno sempre trovato una buona domanda e il costo medio alla raccolta a d agosto ancora segnava 0,75%. Ma come per tutti i parchi dei divertimenti, anche in questo c’è il tunnel dell’orrore: il rischio politico.

Il clima in Italia è già infuocato dai toni surriscaldati della campagna elettorale. Ma il fenomeno è circoscritto per ora dalle mura domestiche. Sui mercati l’orizzonte è di più corto raggio e gli operatori finanziari sono distratti dagli eventi del momento, dalle elezioni in Germania alle tensioni Usa-Nord Corea, dalle incognite della Cina declassata a quelle di Brexit, dalla novità della “normalizzazione” del bilancio della Federal Reserve ai nodi da sciogliere sul tapering della Bce.

Il costo medio alla raccolta a 0,75%
Con l’attenzione dei mercati catturata da tutto fuorché che dal rischio-Italia, il debito italiano continua a godersi questo lungo momento di gloria. Il costo medio all’emissione, cioè la media ponderata dei rendimenti in asta, quest’anno fino ad agosto ha segnato lo 0,75%, che è in risalita rispetto al record 0,55% del 2016, ma è molto più basso del picco della crisi del debito sovrano (3,61% nel 2011), lontanissimo dagli anni bui della lira (14,05% nel 1992 e 11,10% nel 1995) e ben ancorato ai benefici dell’era dell’euro. Il Tesoro rifinanzia il debito pubblico in scadenza a tassi storicamente bassi (i rendimenti sono stati negativi finora quest’anno in tutte le aste dei BoT e e di sette aste di CTz): i mercati prevedono che questa manna durerà a lungo perché è così che le principali banche centrali stanno aiutando gli Stati ultraindebitati dentro il guado della bassa inflazione.

Lo spread tra i BTp e i Bund decennali è contenuto, ora in area 170: dall’avvio del Qe, questo gap tra Italia e Germania ha oscillato dentro un corridoio stretto, con brevi soste sul minimo di 90 punti ( marzo 2015) e sul massimo di 211 (aprile 2017). Per molti operatori, nel contesto di un tapering consumato a ritmi lenti nel 2018 e sotto la protezione delle Omt, questo spread è ingabbiato tra 150 e 250 punti. Ne sanno qualcosa gli hedge fund anglosassoni e statunitensi che si sono fatti molto male quando hanno speculato sullo spread contro il rischio-Italia, negli ultimi anni. E ne sanno qualcosa quei grandi fondi esteri del fixed income che si sono ostinati a sottopesarsi sull’Italia per poi dover correre ai ripari e recuperare in sottoperformance rispetto agli indici sul debito sovrano. E poi i titoli di Stato tedeschi rendono troppo poco, non piacciono, più graditi sono quelli italiani.

Il tunnel dell’orrore
Il rifinanziamento del debito pubblico italiano non è ora al centro delle preoccupazioni dei mercati, e non solo perché la vita media del debito si è allungata per tre anni di seguito avvicinandosi a 7 anni (mettendo al riparo da picchi di rialzo dei tassi), perché l’esposizione verso l’estero è contenuta e la ricchezza degli italiani è un materasso morbido sul quale far cadere il rischio-Italia. È soprattutto il ritorno della crescita, più solida delle attese, e il mantenimento dell’avanzo primario a rendere la storia italiana più credibile sui mercati. Ma ecco allora la vulnerabilità: l’andamento dell’economia è strettamente legato al clima politico e alle scelte e decisioni dell’indirizzo politico, alla governabilità del Paese.

L’Italia ha avviato, ma non ultimato, il cammino delle riforme strutturali e tanto i mercati quanto le agenzie di rating su questo da sempre si focalizzano e su questo torneranno a guardare in futuro. All’Italia viene rimproverato un ventennio perduto, un periodo di calo della produttività e della competitività e di tassi di crescita inferiori alla media europea. Il passo delle riforme, per mettere in sicurezza crescita, conti pubblici e dunque debito, per i mercati deve essere accelerato: e tutto ciò che lo rallenta verrà visto come il fumo agli occhi.

Per i mercati, dunque, il rischio maggiore in Italia resta politico: un grave incidente sulla scena politica può compromettere la crescita e dunque la sostenibilità del debito. In Francia, il nuovo ministro dell’Economia sta parlando chiaro, dice ai francesi che stanno mangiando “pane bianco” e per questo è giunto ora il momento di fare le riforme più dure, perché peseranno meno. Non sono discorsi, questi, da campagna elettorale, e il mercato abituato agli slogan dei politici italiani a caccia di voti aspetterà, sperando di scommettere sulla governabilità e su un governo dedicato all’implementazione di un programma pesante di riforme strutturali dentro il parco dei divertimenti delle Omt, del Qe e della crescita mondiale.

@isa_bufacchi

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