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Dossier E se il renminbi sfidasse il dollaro?

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    Dossier | N. 7 articoliWorld books

    E se il renminbi sfidasse il dollaro?

    Barry Eichengreen, Arnaud Mehl e Livia Chitu, How Global Currencies Work: Past, Present and Future, Princeton University Press, 2017

     Eswar S. Prasad, Gaining Currency: The Rise of the Renminbi, Oxford University Press, 2016

     Cynthia Roberts, Leslie Elliott Armijo e Saori N. Katada, The BRICS and Collective Financial Statecraft, Oxford University Press, 2017

    «Segui il denaro», diceva qualcuno. E di fatto il denaro – e quindi l’evoluzione dei ruoli del renminbi e del dollaro Usa – rappresenta forse il miglior modo di comprendere l’ascesa della Cina in un mondo dominato dagli Stati Uniti. L’export cinese ha rimodellato il commercio globale, incidendo sulla storia economica dominante degli ultimi dieci anni. La storia dei prossimi dieci anni però potrebbe vertere sul ruolo emergente della Cina nel cuore della finanza globale.

     L’utilizzo del renminbi è chiaramente cresciuto negli ultimi anni, grazie all’impressionante crescita dell’economia cinese e degli sforzi profusi dalle autorità finanziarie cinese per espandere l’impronta globale della valuta. La Cina ripaga già un quarto delle proprie esportazioni in renminbi e ha fondato banche di compensazione del renminbi e swap lines all’estero, anche a New York. La Corea del Sud, la Polonia e l’Ungheria hanno iniziato a emettere debito sovrano denominato in renminbi. E persino la tradizionalista Bundesbank ha annunciato alcuni piani per includere il renminbi nelle sue riserve valutarie.

     Certo, i trafficanti di droga nei film sembrano preferire ancora le valigette piene di dollari e non di yuan; e gli investitori globali puntano ancora ai titoli di Stato Usa quando non si sentono sicuri. Dovendo scegliere una banca in cui custodire i risparmi di una vita per i prossimi 25 anni, questa non sarebbe una banca cinese. Eppure nel lungo termine, la disfunzione politica e l’imprevedibilità negli Usa potrebbe iniziare a minare il dollaro come la valuta di ultima istanza del mondo. Forse “America First” guadagna voti, ma non è uno slogan particolarmente efficace per vendere obbligazioni agli investitori stranieri.

     Come dimostrano i tre libri qui recensiti, l’ascesa della “valuta del popolo” (la traduzione letterale di “renminbi”) dipenderà da qualcosa in più della crescita sostenuta del Pil. La Cina dovrà perseguire riforme economiche difficili se vuole che il renminbi diventi un porto sicuro in tempi di crisi, invece che un semplice strumento per il commercio e la diversificazione del portafoglio. Anche allora, gli investitori globali potrebbero diffidare da una valuta che è sostenuta da un governo autoritario con pochi controlli sui suoi leader. C’è una ragione per cui anche i Rothschild del XIX secolo preferivano concedere prestiti alle monarchi costituzionali invece che ai volubili regimi assolutisti.

    Nella stessa ottica, molto dipenderà dalla politica estera che la Cina intraprenderà negli anni a venire. La posta in gioco del grande drago nell’attuale architettura finanziaria globale è molto alta, per questo non intende rovesciare il sistema. Ma i leader cinesi sono chiaramente irritati dallo schiacciante dominio del dollaro e dal suo potere come mezzo di sanzione finanziaria. Ciò significa che si prodigheranno per creare alterative bancarie e modalità di pagamento che possano attenuare la supremazia finanziaria post-bellica dell’America.

     Uno sguardo indietro
    How Global Currencies Work
    di Barry Eichengreen dell’Università di Berkeley, e degli economisti della Bce Arnaud Mehl e Livia Chitu, rappresenta un’ambiziosa e affascinante analisi dell’ascesa e del crollo delle valute internazionali nel XX secolo. Oltre a dipingere un quadro dettagliato del passato, gli autori offrono suggerimenti ragionati su ciò che accadrà nei prossimi decenni, per dimostrare che quando si tratta di valute globali, nulla è inevitabile.

     Uno dei più importanti contributi del libro riguarda la storia economica. Gli autori hanno faticosamente colmato molte delle lacune legate all’idea convenzionale sull’utilizzo delle valute, soprattutto per i periodi che precedono e seguono la Prima Guerra Mondiale. Questo straordinario lavoro li porta a sfidare ciò che definiscono la “visione tradizionale” delle valute internazionali: ossia, che gli effetti della rete tendono a proteggere una singola valuta nella sua posizione dominante.

     Come fanno notare gli autori, i mercanti e gli investitori potrebbero optare per una valuta perché la stanno usando tutti, ma ciò non significa che la posizione della valuta sia per sempre al sicuro. Dopo tutto, i bassi spread nei mercati dei cambi e i prodotti hedging ampiamente disponibili hanno reso più semplice che in passato passare da una valuta all’altra, esattamente come i file di Apple e di Microsoft che alla fine sono divenuti intercambiabili dopo anni di dominio dei PC.

     Di fatto, l’economia Usa ha superato quella del Regno Unito nel 1870, ma la rete della sterlina, rinforzata dall’Impero britannico, rimase dominante. Il dollaro emerse solo a dispetto di questi effetti della rete, grazie alla creazione del sistema della Federal Reserve Usa nel 1913 e all’eliminazione delle restrizioni contro le filiali bancarie estere negli Usa. Escludendo i flussi finanziari artificialmente protetti del Commonwealth britannico, Eichengreen, Mehl e Chitu dimostrano che i bond denominati in dollari superavano la sterlina già nel 1929.

     Sono anche del parere che possa comodamente coesistere più di una valuta dominante, come è accaduto con il dollaro e il pound fino alla fine della Seconda guerra mondiale, e come sembrano fare oggi il dollaro e l’euro. Inoltre sostengono che un sistema di più valute dominanti possa di fatto essere più stabile, perché diversi emettitori possono condividere il fardello derivante dalla creazione di asset liquidi e sicuri durante le crisi.

     Uno sguardo avanti
    Dunque, cosa dovremmo aspettarci per i prossimi decenni? Una valuta che potrebbe aver perso dominio è lo yen giapponese, a causa della sua storia particolare. Nel primo dopoguerra le autorità giapponesi limitarono deliberatamente la circolazione dello yen all’estero, innanzitutto per dare forza agli investimenti di capitale domestici e poi per gestire il tasso di cambio. Quando il Giappone alla fine tentò di internazionalizzare lo yen, i suoi sforzi furono interrotti dalla congiuntura economica dei primi anni Novanta, che si trasformò nel “decennio perduto” e poi nel “quarto di secolo perduto”. Quando il Giappone si riprese dal suo prolungato malessere, poteva contare su una supervisione finanziaria più forte e su mercati più aperti, ma il renminbi aveva rubato la scena allo yen.

     Dal canto suo, l’Unione europea lanciò l’euro nel 1999 come parte di un progetto per avvicinare di più gli Stati membri e creare un mercato integrato. All’inizio, le autorità Ue avevano due opinioni diverse sul ruolo internazionale dell’euro, con la Germania profondamente sospettosa di qualsiasi cosa potesse pregiudicare la politica monetaria anti-inflazionistica. Eppure la portata dell’economia dell’Europa e la sua forza come centro commerciale globale hanno reso l’euro secondo solo al dollaro, anche dopo la crisi del debito sovrano iniziata nel 2009.

     How Global Currencies Work suggerisce che il continuo dominio del dollaro non sia né inevitabile né necessariamente auspicabile. Ma ciò non significa che il renminbi avrà vita semplice. Sebbene sia ampiamente utilizzato nel commercio, nelle emissioni di bond e nelle riserve sovrane dopo soli due decenni di impegno economico internazionale da parte della Cina, gli mercati finanziari inaffidabili e non dotati di liquidità del paese restano un ostacolo non trascurabile.

     I leader cinesi farebbero bene a ricordarsi che il dollaro non è emerso a livello internazionale fino a quando non ha avuto l’appoggio di un sistema finanziario altamente efficiente e ben funzionante. Oltre che evitare crisi economiche interne, i politici cinesi dovranno perseguire dolorose riforme per rafforzare i mercati di debito domestici; altrimenti, l’economia della Cina non sarà mai in grado di assorbire i massicci flussi finanziari globali, come invece dovrebbe fare una vera valuta che si definisca porto sicuro. Serviranno almeno dei miglioramenti nel campo della governance d’impresa e della trasparenza, e una migliore applicazione dello stato di diritto. Ma potrebbe rendersi necessario anche un cambiamento politico più profondo.

     Strategia a lungo termine
    Ovviamente, non si potranno effettuare tutti questi interventi in tempi rapidi. E come dimostra Eswar S. Prasad della Cornell University in Gaining Currency: The Rise of the Renminbi, la Cina è bravissima nelle strategie a lungo termine. Il libro di Prasad presenta un’eccellente storia monetaria della Cina. Fa notare che i cinesi hanno sviluppato la prima banconota all’inizio del XVII secolo, grazie alle loro precedenti invenzioni della carta e delle prime macchine per la stampa a caratteri mobili. Quando Marco Polo visitò Kublai Khan nel XIII secolo, scoprì le meraviglie di quella che è stata probabilmente la prima moneta legale. A sostegno della banconota della Dinastia Yuan c’era sia la rispettabilità del sovrano che la minaccia di pena di morte per chiunque si rifiutasse di accettarla come moneta legale.

     Oggi, il Partito comunista cinese ha intriso il renminbi di importanza simbolica, e ha metodicamente fatto pressioni affinché venisse accettato oltre i confini cinesi. Il conto capitale della Cina non è formalmente aperto Come dimostra Prasad, però, il governo ha attuato varie riforme – de jure e de facto – per aprire gradualmente i flussi di capitale, lasciando comunque alle autorità ampio respiro per rafforzare le istituzioni domestiche e perseguire le riforme del mercato finanziario.

     Prasad offre altresì un’attenta analisi della liberalizzazione del tasso di cambio cinese, un processo spesso caricaturizzato e travisato nei dibattiti politici Usa. Certo, la Cina ha chiaramente intrapreso alcune forme di protezionismo negli anni precedenti il 2005, quando il suo tasso di cambio era fisso. Ma Prasad ci ricorda che la Cina non volle indebolire il renminbi sulla scia della crisi finanziaria asiatica del 1997, quando tutti i suoi competitor regionali furono costretti a svalutare le proprie valute.

     Dopo allora il renminbi attraversò una tappa fondamentale. Nel 2016 il Fondo monetario internazionale accettò di includerlo tra le maggiori valute che determinano il valore della sua attività di riserva internazionale, ossia i Diritti Speciali di Prelievo. Quello stesso anno, la Cina istituì la Banca asiatica d’investimento per le infrastrutture, che le consente di concedere prestiti al di fuori dell’ambito di applicazione del sistema di Bretton Woods dominato dagli Usa, in tandem con la sua massiccia “Belt and Road Initiative” per costruire infrastrutture – ed esercitare influenza politica – in tutta l’Eurasia.

     Prasad non esclude la possibilità che il renminbi raggiunga lo status di riserva globale. È dell’idea che i mercati finanziari domestici sottosviluppati della Cina potrebbero far deragliare la sua ascesa. Ma fa notare che l’attenta gestione del conto capitale e del tasso di cambio da parte delle autorità monetarie cinesi potrebbe bastare per rendere internazionale la moneta, anche se le riforme strutturali e le riconfigurazioni istituzionali si rivelassero più difficili.

     Anche se il renminbi riuscisse ad emergere come nuova valuta di riserva globale, tuttavia, Prasad dubita che possa spodestare il dollaro quale porto finanziario sicuro. Le banche centrali e i fondi sovrani manterranno il renminbi se ridurrà la volatilità delle proprie partecipazioni, ma è improbabile che gli investitori globali si rifugino negli asset cinesi in tempi di crisi.

     Parvenu indisciplinati
    Mentre Prasad esamina il ruolo del renminbi nell’agenda politica globale della Cina, Cynthia Roberts dell’Hunter College, Leslie Elliott Armijo della Simon Fraser University e Saori N. Katada della University of Southern California partono dalla relazione della Cina con altri paesi Brics: Brasile, Russia, India e Sud Africa.

     Nei The Brics and Collective Financial Statecraft, gli autori aprono una finestra sulla dinamica della diplomazia finanziaria vista con gli occhi di Mosca, San Paolo, New Delhi e Pretoria. Considerando che l’economia cinese è due volte quella di quattro Brics messi insieme, il lettore non dovrebbe stupirsi per il fatto che i policymaker di queste capitali prendano decisioni soprattutto in base a ciò che accade a Pechino.

     È improbabile che il blocco dei Brics derivi da un acronimo utilizzato in un report di ricerca della Goldman Sachs scritto nel 2001 da Jim O’Neill. Improbabile perché comprende economie politiche molte diverse tra loro, dalle democrazie a mercato libero come Brasile e India alle autocrazie centralizzate di Russia e Cina. Il Sud Africa, dal canto suo, è stato aggiunto in un secondo momento, con tutta la sua diversità e certamente con il suo minor peso economico.

     Malgrado le differenze, i Paesi Brics organizzano riunioni formali dal 2006 e hanno trovato un terreno comune nel risentimento nei confronti del dominio dell’Occidente – ossia dell’America – nelle regole e nelle istituzioni finanziarie globali. Se c’è un filo a tenerle insieme è quello di essere tutti “falchi della sovranità”: vogliono tenere i paesi sviluppati fuori dai loro affari interni.

     Secondo Roberts, Armijo e Katada, i Brics possono vantare alcuni modesti successi nel sistema finanziario globale. Hanno frenato le riforme all’interno della Banca mondiale e del Fmi. Si sono riuniti per resistere all’ampio ricorso alle sanzioni finanziarie, soprattutto da parte degli Usa. E hanno fondato nascenti istituzioni alternative come la Nuova Banca per lo Sviluppo e il Brics Contingent Reserve Arrangement, che ha lo scopo di fornire liquidità agli Stati membri in caso di emergenza.

     Talvolta i Brics mostreranno il multilateralismo per nascondere quelli che sono in realtà gli obiettivi cinesi, inclusa l’internalizzazione del renminbi e le riforme alle istituzioni di Bretton Woods. Altre volte, però, i Paesi Brics, soprattutto Russia e India, hanno utilizzato il forum per moderare alcune ambizioni geopolitiche della Cina.

     Gli autori dimostrano che, alla fine, i Paesi Brics cercheranno di non essere troppo accomodanti sul sistema finanziario guidato dall’Occidente, ma la posta in gioco è troppo alta per volerlo rovesciare. Per la Cina questo si traduce in una duplice agenda. Da un lato modificherà gli esistenti allineamenti geopolitici e incrementerà la propria influenza internazionale all’interno del sistema corrente quando e dove potrà. Dall’altro esplorerà sistemi di pagamento e accordi di liquidità alternativi, nel caso prima o poi dovessero servire.

     Ecco il punto
    La storia dimostra che nessun singolo Paese o economia possa restare dominante per sempre, e che i cambiamenti talvolta arrivano repentinamente, come quando il dollaro prese il posto della sterlina all’inizio del XX secolo Inoltre, la storia dimostra che il mondo può vivere comodamente con più di una valuta dominante, il che significa che l’euro, il renminbi o persino lo yen potrebbero dividere la scena con il dollaro nei decenni a seguire.

     Se il renminbi si unirà o meno al club delle valute globali dipenderà meno dalle istituzioni internazionali che dalle politiche domestiche della Cina. affinché il renminbi diventi una vera valuta globale, ha bisogno dell’appoggio di mercati finanziari ampi e dotati di liquidità, il che potrebbe richiedere decenni prima che accada, anche se l’economia cinese continuasse a crescere senza interruzioni. E se gli asset cinesi devono diventare un porto sicuro e fidato in tempi di crisi, il Paese dovrà probabilmente mettere in atto riforme politiche che vadano ben oltre le previsioni dell’attuale leadership del Partito comunista cinese. Allora, e solo allora, si potrà pensare di mettere i risparmi della pensione in una banca cinese.

     Christopher Smart è senior fellow del Carnegie Endowment for International Peace e del Mossavar-Rahmani Center for Business and Government presso la Kennedy School of Government di Harvard. È stato assistente speciale del presidente Usa per l’economia internazionale, il commercio e gli investimenti (2013-2015), nonché vice assistente segretario al Tesoro per l’Europa e l’Eurasia (2009-2013).

     Copyright: Project Syndicate, 2018

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