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Borsa e imprese, regole da buon matrimonio

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Scenari

Borsa e imprese, regole da buon matrimonio

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Nell’ambito di un discorso programmatico apprezzabile nei contenuti e nello stile, in cui per la prima volta si è dato spazio alla voce corale della Commissione, il neo presidente della Consob, Mario Nava, ha recentemente toccato due punti fondamentali, sui quali è opportuna una breve riflessione.

Il primo riguarda il forte richiamo all’accesso delle imprese in Borsa e allo sviluppo del mercato dei capitali. Se l’istanza non è nuova, significativa è l’enfasi posta da Nava sulla riduzione dello scalino normativo che troppo spesso tiene le nostre società lontane dalla quotazione. Vi è un aspetto, apparentemente tecnico, ma fondamentale che va chiarito. Ferme ovvie esigenze di tutela degli investitori, la quotazione non può essere una strada “a senso unico”. Attualmente, tuttavia, per via di interpretazioni normative peraltro tutt’altro che indiscutibili, non è consentito il cosiddetto “delisting puro”, ossia la possibilità che, con una semplice decisione a maggioranza dei soci, si esca dal mercato. Certo, lo si può fare tramite altre operazioni societarie ed essenzialmente una fusione per incorporazione di una società quotata in una non quotata; ovvero riducendo il flottante con operazioni di acquisto, come ad esempio un’offerta pubblica e, raggiunte certe percentuali molto elevate del capitale (oltre il 90%), l’esercizio del diritto di acquisto previsto dall’art. 111 Tuf. Queste procedure hanno tuttavia costi e tempi non brevissimi, e sollevano potenziali complicazioni legali agli emittenti. Si potrebbe semplificare consentendo che lo stesso risultato sia raggiungibile, appunto, con una mera delibera assembleare. Naturalmente occorre proteggere quegli investitori di minoranza che detengono titoli quotati, ma ciò si può fare tramite l’istituto del recesso, consentendo loro di ottenere il valore equo del proprio investimento.

Per fare ciò è, a mio avviso, sufficiente un’interpretazione sostanziale dell’art. 2437-quinquies c.c., cosa che Borsa Italiana e Consob potrebbero facilmente chiarire, se mai preoccupandosi che il valore riconosciuto agli azionisti che vogliono disinvestire sia davvero fair. Per favorire il matrimonio tra imprese e mercati azionari non si deve impedire o rendere inutilmente complesso il divorzio, meglio consentirlo proteggendo, ove necessario, il coniuge debole.

D’altro lato, nella prospettiva di un maggior dialogo tra Autorità e soggetti vigilati, e della predilezione di approcci preventivi anziché punitivi, Nava ha osservato come le sanzioni dovrebbero, in linea di principio, essere riservate alle violazioni più gravi e, almeno tendenzialmente, intenzionali. Un efficace, serio e severo apparato sanzionatorio è essenziale; chiunque frequenti per ragioni professionali o accademiche i mercati finanziari italiani sa tuttavia bene che, negli ultimi anni, vi è stato un ampio ricorso alle sanzioni. Se questo può in parte ritenersi la lunga coda della crisi finanziaria, non può tacersi che specialmente in certi settori, come la disciplina degli abusi di mercato, gli operatori si sono talvolta trovati spiazzati da interpretazioni nuove e di particolare rigore a fronte di un quadro normativo in evoluzione. In Italia, ancor più che in altri Paesi europei, è ormai difficile, tra sanzioni amministrative e indagini penali, trovare soggetti dotati di adeguata esperienza sul campo che non siano incorsi nei rigori della legge e che, ad esempio, soddisfino i requisiti di “fit and proper” per essere amministratori o sindaci di banche.

Requisiti che, ricordiamo, sono stati resi ancor più estensivi e severi dai regolatori europei (Bce ed Esma). Questo approccio determina una selezione avversa: proprio i soggetti che maggiormente hanno investito nella loro professionalità e reputazione sono ormai riluttanti a ricoprire cariche societarie in quotate e intermediari finanziari. Senza sconti per comportamenti dolosi, anche nell’applicazione delle sanzioni Consob dovrebbe valere quella business judgment rule, applicata in tutti gli ordinamenti dalla giurisprudenza in materia di responsabilità civile di amministratori e sindaci, che esclude l’illegittimità di errori in buona fede e per colpe non gravi o, quantomeno, ne mitiga le conseguenze. Un’apertura in questo senso, peraltro, è stata sostenuta mesi addietro da un quaderno della stessa Consob, coordinato dal responsabile dell’Uffico Studi Giuridici Simone Alvaro.

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