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In Europa cartolarizzazioni al palo

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In Europa cartolarizzazioni al palo

  • –Isabella Bufacchi

A dieci anni dalla crisi subprime Usa e dal tracollo delle operazioni di finanza strutturata su scala mondiale, il mercato delle cartolarizzazioni in Italia e in Europa continua ad avere il fiato grosso. Il traguardo che si sono dati operatori , investitori e supervisori, che è quello di riportare ai livelli di emissione pre-crisi del 2007 questo strumento molto utile per finanziare l’economia, appare ancora un miraggio, un obiettivo irraggiungibile, una missione impossibile. Gli acquisti del QE della Bce, la prospettiva di una nuova regolamentazione europea con le maglie allentate e la nascita delle ABS su NPLs sono tre nuovi trampolini che dovrebbero consentire alla securitisation europea e italiana di spiccare nuovamente il grande salto: ma la meta è ancora lontana, la domanda è in ripresa ma l’offerta scarseggia.

I numeri. Nel primo semestre di quest’anno, i collocamenti pubblici in Europa (compreso il Regno Unito che è il mercato più attivo) di asset-backed securities hanno superato di poco quota 50 miliardi di euro contro gli oltre 300 miliardi dello stesso periodo nel 2007. Nel 2016, le emissioni totali attorno ai 100 miliardi sono state un quarto di quelle del 2007 oltre quota 400 miliardi (419): e questa proporzione resta. In quanto all’Italia, le cartolarizzazioni nel primo semestre di quest’anno, secondo l’AFME (Association for financial markets in Europe), ammontano a 7,1 miliardi, come quelle spagnole e superiori alle tedesche (3,9 mld) e inferiori alle francesi (21,2 mld). Ma quando questo dato viene depurato dalle cartolarizzazioni emesse dalle banche senza collocamento pubblico perchè riacquistate come collaterale per le operazioni di rifinanziamento con la Bce, i numeri crollano: la Germania è al primo posto con 2,8 miliardi seguita da Francia (2,2), Spagna (1,6) e infine Italia (0,9). I dati con fonte Securitisation.it registrano per i primi sette mesi di quest’anno solo in Italia 21 miliardi di emissioni di cartolarizzazioni contro il picco dei 126 miliardi nel 2012 e 104 miliardi del 2008, di cui finora quest’anno 11,7 miliardi di covered bonds (contro i 43 di tutto il 2016 e il picco dei 70 miliardi nel 2012). Ammontano a 1,9 miliardi le Residential mortgage backed securities italiane strutturare tra gennaio e luglio 2017 contro i 75 miliardi del 2008.

La Bce resta un grande investitore ma il suo intervento finora ha avuto impatto sugli spread ma non sui volumi di emissione: l’Eurosistema acquista bond strutturati in euro dal 2009. Il primo programma sui covered bond, durato un anno circa dal luglio 2009 al giugno 2010, ammonta a 60 miliardi; il secondo programma sui covered bond, durato poco meno di un anno dal novembre 2011 all’ottobre 2012 è arrivato a 16,4 miliardi; il terzo programma, attivato nell’ottobre del 2014 e a tutt’oggi attivo, ha portato nel bilancio della banca centrale europea 226 miliardi di covered bond. Dal novembre 2014 la Bce acquista anche asset-backed securities, con un programma che ha toccato i 24,8 miliardi e all’interno del quale l’Italia vorrebbe fossero incluse le senior notes delle cartolarizzazioni di NPLs con garanzia dello Stato Gacs: ma questo delicato nodo non si è ancora sciolto a causa dell’alta rischiosità del sottostante. Le senior notes con Gacs dei NPLs del Montepaschi potrebbero divenire il primo banco di prova in tal senso.

Alti e bassi. Il mancato decollo della securitisation post crisi subprime è dovuto a una serie di problematiche che l’Eba, la Bce e la Bri hanno identificato così: 1) perdita di fiducia nel rating “AAA” dopo il default del 16% di queste ABS - non di tutte le agenzie di rating - contro lo 0,1% di probabilità di default implicito nella tripla “A”; 2) perdita di fiducia nella capacità dell’investitore di stimare il rischio nel portafoglio di asset cartolarizzati senza track record; 3) opacità delle cartolarizzazioni di cartolarizzazioni e CDO sintetici; 4) scarsa liquidità; 5) stigma. Esiste poi un motivo legato al costo-opportunità: le banche non hanno bisogno di incorrere negli alti costi della costruzione della cartolarizzazione per abbattere il costo della raccolta, perchè possono finanziarsi a tassi di interesse ai minimi storici. Resta invece a tutt’oggi valido uno scopo tecnico delle cartolarizzazioni: liberare spazio in bilancio per fare nuovi impieghi.

Il mercato italiano delle cartolarizzazioni, in seguito allo shock 2007 della domanda e dell’offerta, è ora dominato dai covered bond perchè oltre al flusso di cassa generato dai crediti ceduti e cartolarizzati il rimborso del capitale è garantito dal patrimonio segregato della banca. I covered bond sono inoltre spesso emessi e non collocati, per fare collaterale. Le mortgage backed securities invece sono crollate dopo la crisi subprime e non si sono più riprese.

Gli addetti ai lavori vedono più futuro nella cartolarizzazione dei crediti commerciali delle imprese con conduit fuori bilancio e la parcellizzazione a sconto delle fatture. Un’altra novità è data dal portafoglio di asset cartolarizzati con modalità revolving. Le banche italiane di piccole e medie dimensioni hanno bisogno delle ABS ma non riescono a fare un’unica emissione a importo consistente: il veicolo acquista così gli asset in tranche per far sì che nel tempo la grandezza dell’operazione aumenti. Un altro fenomeno che potrebbe rafforzare il rilancio delle cartolarizzazioni in Italia,è quello dell’ingresso di fondi specializzati nell’attività del credito al consumo e successiva cartolarizzazione.

L’Europa che fa? Nell’ambito della Capital Market Union, l’Europa ha deciso di rivedere le norme sulle cartolarizzazioni, ora molto stringenti, e di alleggerirle. L’obiettivo è quello di creare un nuovo mercato di cartolarizzazioni STS (semplici, trasparenti e standardizzate) con requisiti di capitale prudenziale ridotti per le banche originator che ora sono obbligate a trattenere una quota delle ABS, forse in calo dal 20% al 5 per cento.

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isabella.bufacchi@ilsole24ore.com

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