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Project bond, «modello Mestre» anche per le reti

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Project bond, «modello Mestre» anche per le reti

  • –Isabella Bufacchi

roma

Sul project bond garantito dalla Bei, uno strumento inedito che debutterà sul primo progetto italiano in marzo con un’emissione da 830 milioni per rifinanziare il Passante di Mestre, le aspettative non sono alte, sono altissime. Questa particolare obbligazione infatti, che paga ai sottoscrittori la cedola e il rimborso del capitale utilizzando i flussi di cassa generati dagli incassi di un progetto infrastrutturale (trasporti, digitale, banda larga, energia), dovrà riuscire quanto prima a metrere in collegamento il fabbisogno infrastrutturale in Europa e Italia - fondamentale per rilanciare la crescita - e gli investitori istituzionali qualificati che gestiscono il risparmio dei cittadini europei e italiani, come i fondi pensione e le compagnie di assicurazione. Un project bond senza garanzia Bei c’è stato, sulla bretella Brescia-Padova ma senza aprire un mercato: la garanzia della Banca è essenziale

L’onore dell’operazione rompighiaccio sui project bond con garanzia Bei in Italia spetta dunque al Passante di Mestre, dopo una gestazione durata anni e ritardata con rinvii spesso di natura politica, decisamente poco “market friendly”agli occhi degli interlocutori esteri. Ma ora tutto è pronto. Il rating di Moody’s “A3” è arrivato nei giorni scorsi, confermando un “credit enhancement” affatto scontato, il miglioramento di due gradini di rating. Senza la garanzia Bei, questo senior bond, secondo fonti bene informate, avrebbe avuto rating “BBB”, nella fascia bassa dei rating di investimento: e probabilmente, sarebbe stato difficile stabilirne un prezzo e rendimento. Un project bond venduto con la singola “A” può interessare un bacino di investitori istituzionali più ampio, rispetto a un titolo con rating tripla B. Inoltre il marchio Bei è una garanzia di affidabilità in senso lato sulla bontà del progetto sottostante: aiuta il pricing. In passato, il ruolo del garante era ricoperto dalle “monolines”, speciali assicuratori che dietro pagamento di un premio apponevano la loro etichetta “AAA” ai bond con rating basso: questi operatori di mercato non esistono più. La Bei ora subentra: garantisce in questa operazione il 20%, equivalente a 166 milioni sull’importo di 830 milioni. Sono previsti fino a tre tiraggi sulla garanzia.

La partecipazione della Bei come garante, stando al parere degli esperti, costituisce un elemento essenziale per il successo del project bond, perché aiuta a raggiungere un collocamento presso un ampio pubblico di sottoscrittori: tanto più estesa la platea degli investitori, tanto più elevato il risparmio sul costo del progetto che deve essere strategico e sulle reti.

Nel dettaglio, questo project bond Passante di Mestre scade nel 2030; ha un piano di ammortamento con cedole che pagano interessi e parziale rimborso del capitale e la vita media del titolo così scende a 7 anni. La struttura bullet (rimborso del capitale in un’unica scadenza) non è più essenziale, soprattutto presso gli investitori istituzionali stranieri - molti sono tedeschi - che hanno creato sezioni dedicate e specializzate nella finanza di progetto e d esperti di questi prestiti. Il project bond ha comunque per definizione una durata più lunga di quella sulla quale riescono ad arrivare le banche: l’utilizzo del titolo di debito, sottoscritto da investitori di lungo termine, serve ad affiancare se non del tutto a disintermediare il sistema bancario, per consentire una forma di finanziamento a più lungo termine come richiedono le infrastrutture. In un mondo dove 7mila miliardi di bond rendono sotto lo 0%, gli investitori istituzionali sono a caccia di alti rendimenti (questo renderà ben più di un BTp di pari durata) e quindi l’appetito c’è, la liquidità c’è.

Il project bond sul Passante di Mestre è infine legato a un progetto brownfield: il traffico oramai c’è, e da anni, e di conseguenza i flussi di cassa per pagare interessi e capitale su questo bond sono molto più sicuri rispetto a un progetto greenfield ancora tutto da farsi. Gli addetti ai lavori, tuttavia, si augurano che il grande salto di qualità arrivi con garanzie Bei e Fei nel contesto del Piano Juncker, anche su progetti infrastrutturali più rischiosi, greenfield o con rating iniziale attorno alla “BB”. Rispetto a Paesi come Inghilterra, Germania, Francia e Spagna dove i project bond con e senza garanzia Bei hanno fatto più strada, in Italia i rischi di costruzione nella finanza di progetto hanno criticità che non piacciono affatto ai mercati: i tempi della realizzazione del progetto sono imprevedibili, a causa di rinvìi inestimabili (proprio come nel caso del Passante di Mestre). La tempistica allungata a dismisura abbinata all’incertezza normativa e alle complessità burocratiche aumentano i costi dell’operazione e rendono impossibile la creazione di una struttura di mercato bancabile e finanziabile fin dalle fasi iniziali: gli esperti della materia ritengono che la formula sperimentata nel Passante di Mestre, dove il project bond arriva solo nella fase finale quando il flusso di cassa è sicuro, sia per ora l’unica replicabile con garanzia Bei.

.@isa_bufacchi

isabella.bufacchi@ilsole24ore.com

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