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Tre verità non banali sull'euro

L'Analisi|bankitalia

Tre verità non banali sull'euro

Il recente botta e risposta tra il ministro del Tesoro americano Steven Mnuchin e il presidente della Bce Mario Draghi, che gli ha ricordato come fosse inopportuno "talking the dollar down", dati gli accordi sottoscritti dal G20 a Washington per evitare di forzare il cambio a fini competitivi, ha riportato alla memoria l'antica discussione su cambi fissi e cambi flessibili. A quell'epoca, una delle argomentazioni classiche di chi si schierava a favore dei cambi fissi, era che con i cambi flessibili si può approfittare di apprezzamenti o deprezzamenti del cambio per aumentare la propria competitività oltre il consentito.

Al tempo stesso, sin dagli anni ‘50, nel dibattito fra economisti si è cercato di confrontare gli effetti dei due regimi (rapporti flessibili e fissi) sotto il profilo delle dimensioni e della durata degli squilibri del cambio in rapporto ai fondamentali economici di un paese.
Una ricerca appena pubblicata nei Temi di discussione di Bankitalia (autori Michael Fedora, Claire Giordano e Martin Schmitz) esegue "l'esame del sangue" sul funzionamento dell'euro, perché analizza il comportamento di un panel di 57 paesi del mondo (avanzati, emergenti, non avanzati) dal 1999 ad oggi, proprio per esaminare la capacità dei diversi regimi valutari di contenere gli squilibri rispetto a un valore di equilibrio di medio termine del cambio, coerente con alcuni fondamentali di un Paese - come la produttività del lavoro e il grado di apertura all'estero - e di ridurne l'eventuale durata. E scopre, essenzialmente, tre cose.

La prima è che questi disallineamenti, nel periodo considerato, sono stati più contenuti nei paesi che hanno adottato l'euro rispetto alle altre economie, avanzate ed emergenti. Ciò suggerisce, osservano gli autori, che l'eliminazione del canale di aggiustamento nominale – ovvero l'impossibilità di svalutare, prevista da un regime di cambi irrevocabilmente fissi come il nostro - non comporta necessariamente l'amplificazione degli squilibri dei tassi di cambio effettivi reali. Insomma, nell'euro a 11, che è quello esaminato dagli autori, nessuno è condannato a portare la croce di una rivalutazione crescente nel tempo rispetto ai propri fondamentali economici e a una crescente perdita di competitività dei prodotti sui mercati internazionali. Per esempio, per quel che riguarda l'Italia, le tavole della ricerca mostrano che nel 2000 il nostro paese evidenziava in media una svalutazione del 10% in rapporto al cambio reale di equilibrio, nel 2009 - anno clou della grande recessione - mostrava una rivalutazione del 4% (sempre in rapporto alla stessa grandezza) e nel 2016 una svalutazione media di circa il 2 per cento.

Al tempo stesso – ed è il secondo e non meno importante risultato dello studio – tra il 1999 e il 2016, i disallineamenti dei tassi di cambio effettivi reali sono stati più persistenti nei paesi dell'area dell'euro rispetto alle altre economie. In altre parole, quando si sono determinati nell'area euro, gli squilibri rispetto al valore di cambio coerente con i fondamentali economici sono durati più a lungo che altrove nel mondo, proprio per effetto dell'impossibilità di svalutare.
Ma questa durata più lunga degli aggiustamenti al cambio reale di equilibrio, racconta ancora lo studio, si è improvvisamente attenuata con la grande recessione. Dopo il 2009, affermano infatti gli esperti, gli aggiustamenti sono stati più veloci nei paesi che hanno accusato maggiormente la crisi (e tra i paesi "stressati" dell'Eurozona rientra ovviamente anche il nostro). In primo luogo perché la durezza della recessione ha comportato un aggiustamento economico attraverso la deflazione interna dei prezzi. In secondo luogo perché il processo di riforma innescato dalla necessità di reagire alla crisi, in particolare la deregulation dei mercati dei prodotti e del lavoro, potrebbe avere attenuato le rigidità economiche strutturali.

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