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Birkenstock troppo cara. Ora la sfida è accelerare nel business dei sandali

L’elevato prezzo dell’Ipo ha fatto cadere il titolo. Il gruppo è redditizio e in espansione, ma per giustificare simili valutazioni è necessario un exploit

di Vittorio Carlini

6' di lettura

Il debutto non è stato quello sperato. Il titolo di Birkenstock, con un prezzo di collocamento di 46 dollari per azione, nei giorni successivi allo sbarco a Wall Street, è crollato. È sceso fino a toccare, il 13 ottobre scorso, quota 36 dollari per, poi, riprendersi. Adesso viaggia intorno ai 39 dollari per azione. La dinamica, spulciando tra le note degli esperti pubblicate prima dell’avvio dell’Ipo (11/10/2023), non è una sorpresa. Certo: come sempre ci sono stati i cosiddetti “fuochisti”. E, tuttavia, non sono rari gli analisti che - in anticipo - hanno sottolineato come il collocamento fosse caro. Non tanto con riferimento al posizionamento del prezzo all’interno della forchetta preliminare all’Ipo (tra 44 e 49 dollari). Bensì, piuttosto, rispetto alla stessa forchetta che sarebbe stata piazzata troppo in alto.

Valutazioni eccessive

In particolare viene sottolineato che, a quel livello, la società tedesca ha avuto una valutazione di mercato intorno a 8,6 miliardi di dollari. Cioè, un valore più elevato di quello di tanti suoi concorrenti. La riprova? Basta guardare FacSet. L’attuale rapporto, ad esempio, tra prezzo ed utili (P/e) di Birkenstock è oltre 40 volte. I multipli delle altre società (da Crocs a Steve Madden fino a Skechers e alla stessa Nike) si aggirano, invece, tra 8 e 31 volte. Il che - è l’indicazione degli esperti - non ha solide giustificazioni. Certo: un singolo indicatore racconta poco. Poi il business è redditizio e previsto in crescita. Inoltre, da una parte, ogni azienda è una storia a sé; e, dall’altra, Birkestock è un marchio iconico. Ciò detto però - al di là che l’indicatore è calcolato sul prezzo successivo alla discesa del titolo - la differenza è troppa. Anche perché, tra le altre cose, va ricordato un evento: nel 2021 la quota di maggioranza di Birkenstock è stata venduta al private equity L Catterton (sostenuto da Lvmh) in un’operazione che ha valutato l’azienda circa 4,3 miliardi di dollari. Vero! Sono trascorsi alcuni esercizi durante i quali il gruppo tedesco è cresciuto molto. E tuttavia - fanno notare gli esperti - la differenza tra il dato di allora e l’attuale valorizzazione è eccessiva. Così come, forse, è eccessivo - sempre per trovare delle giustificazioni all’iniziale capitombolo di Birkenstock - richiamare l’erraticità dei mercati in scia all’escalation in Medio Oriente (le Borse sono comunque andate meglio). Oppure rifarsi all’andamento di Lvmh. In quest’ultimo caso il conglomerato del lusso, ricorda Bloomberg, nell’imminenza dell’avvio alle contrattazioni dell’Ipo ha pubblicato i dati trimestrali, riportando l’incremento dei ricavi sotto le attese . Ebbene: il trend, anche e soprattutto perché Lvmh è indirettamente legata a Birkenstock, avrebbe contribuito al calo di quest’ultima a Wall Street. Possibile! E però, a ben vedere, la principale causa del fin qui calo delle azioni è l’elevata valutazione dell’azienda.

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Oggetto sociale

Già, l’azienda. Ma qual è l’oggetto sociale del gruppo? La società, le cui origini risalgono al 1774, fonda l’attività sulla realizzazione di calzature che possano replicare la “camminata a piedi nudi”. Sono note le suole anatomiche dei suoi prodotti le quali - è l’indicazione dell’azienda- permettono una postura del piede simile a quella che si avrebbe naturalmente sulla sabbia. Nel corso degli anni, il gruppo ha sviluppato alcune calzature principali con un particolare design che costituiscono le “core Silhouttes”: dal modello Madrid a quello Arizona fino a Gizeh e al più recente Mayari. In generale la strategia - rispetto a queste “Silhouttes” di base -si articola su di un duplice fronte. Il primo è quello di aggiornare periodicamente le soluzioni in oggetto (“Celebrate the archive”), aggiustandone parametri quali: il colore, i materiali o altri dettagli (ad esempio le fibbie dei sandali). Il secondo, invece, è costituito dal cosiddetto “Build the archive”. In altre parole: vengono introdotte nuove “Silhouttes”, partendo dalle soluzioni di base. Di quelle realizzate dal 2017 ad oggi, scrive Birkenstock nel prospetto informativo all’Ipo, nove sono tra i 20 prodotti che hanno venduto di più nel 2022.

Nuovi consumatori

A ben vedere l’approccio è finalizzato anche ad allargare la clientela. Come? Ad esempio creando scarpe (e non sandali) da usare nelle stagioni più fredde. Oppure lanciando soluzioni che permettano di incontrare il gusto di generazioni di acquirenti diverse da quelle tradizionali di Birkenstock. «È chiara - spiega Emanuela Prandelli, Direttrice del Master in Fashion, Experience, and Design Management, alla Sda Bocconi - la volontà di ampliare la platea dei clienti». Il brand, nel passato, «è stato identificato con il movimento hippie oppure il mondo femminista». Adesso, «facendo soprattutto leva su caratteristiche quali funzionalità, sostenibilità e, più in generale, dimensione di autenticità» riesce a raggiungere generazioni più giovani. «Altri brand hanno aggiunto simili peculiarità ai loro prodotti», ma attraverso il marketing. Qui, invece, «il prodotto nasce con queste caratteristiche. Il che, inevitabilmente, dà maggiore forza al messaggio che l’azienda vuole inviare».

Sennonché Birkenstock, grazie al progetto 1774 premium line, ha avviato delle collaborazioni con importanti realtà della moda e del lusso. Un esempio? Valentino. La mossa, non può negarsi, rischia di far storcere il naso alla comunità tradizionale di Birkenstock che ha una visione “alternativa” del mondo, facendo calare le vendite. «Non vedo tutti questi problemi - riprende Prandelli -. L’azienza, da un lato, limitando la strategia a poche collezioni», mostra comunque di gestire con efficienza la questione; e, dall’altro, «sembra difficile che le due tipologie di utenti possano incrociarsi». Di conseguenza l’alea indicata «è molto circoscritta».

Canali di vendita

Ma non è solo questione di quotazioni, marchi e clientela. Altro focus di Birkenstock riguarda i modi in cui vendere i prodotti. Qui si punta a sviluppare la multi canalità, attraverso il Business to Business (B2B) e il Direct to consumer (Dtc). L’obiettivo è, soprattutto, proseguire nell’ampliare in maniera bilanciata il Dtc. Tra il 2017-18 e il 2021-22 questo canale è stato contraddistinto da un incremento medio annuo ponderato del 42%. Una dinamica che ha contribuito a ridurre il business distribuito da parti terze dal 32% nel 2017-18 al 14% dello scorso esercizio. In particolare, l’espansione delle vendite dirette al cliente sono avvenute - e avverranno sempre di più - grazie all’online. L’e-commerce, alla chiusura dell’esercizio 2021-22, valeva circa l’89% di tutto il Dtc. La percentuale fa leva su siti internet di proprietà presenti in più di 30 Stati e la volontà è allargarsi ad altri Paesi. Non solo. Birkenstock, tra le altre cose, ha circa 45 negozi a gestione diretta, di cui 20 nella sola Germania. Anche qui il target è crescere.

Ma non è solo l’internazionalizzazione via Internet. La società punta alla stessa espansione della base produttiva. Sul fronte in oggetto il gruppo sottolinea, giustificandolo con l’obiettivo di mantenere un’elevata qualità e verticalizzazione del business, di essere presente con 5 fabbriche di proprietà in Germania. A queste, in primis, dovrebbe aggiungersi - entro la fine del 2023- una nuova struttura a Pasewalk (sempre nello Stato tedesco). Poi, è previsto l’allargamento dell’impianto acquisito in Portogallo. Il segno, quest’ultimo, di un cambio della strategia “nazionale” rispetto alla produzione? La risposta è negativa. Birkenstock indica, rispetto soprattutto all’ideazione e realizzazione delle suole anatomiche, di volere rimanere in Germania. L’assemblamento complessivo del prodotto, invece, potrà avvenire nell’Unione europea.

Infine, il conto economico. Nel corso degli esercizi la società ha incrementato il giro d’affari. I ricavi erano 292 milioni nel 2013-14 . In seguito, passando per i 722 milioni del 2018-19, sono arrivati a 1,243 miliardi nello scorso esercizio. L’Ebitda normalizzato, dal canto suo e più sul breve periodo, valeva 195 milioni (2019-20) e si è assestato a quota 435 nel 2021-22. Nei primi mesi del 2022-23, invece, i ricavi hanno raggiunto 1,117 miliardi mentre l’utile netto è di 103 milioni (erano stati 129 un anno prima). Quest’ultima dinamica fa storcere il naso al risparmiatore. Il gruppo, però, nella presentazione dei dati per l’Ipo indica che la frenata è dovuta ai guadagni non cash (nel 2021-22) legati ai cambi e alle perdite nelle transazioni intercompany. Tanto che, è la conclusione, l’utile netto normalizzato è in rialzo del 47%. Un rialzo importante. Segno di una realtà in crescita e attesa ai prossimi risultati del 2022-23.

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Finora però, e secondo gli esperti, l’espansione non è sufficiente a giustificare il prezzo dell’Ipo.

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