editorialefinanza e derivati

Chi controllerà le clearing

di Marco Onado

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(AFP)

3' di lettura

I sistemi di clearing e compensazione sono un meccanismo essenziale anche se poco conosciuto dei mercati dei titoli e dei derivati e devono funzionare senza il minimo intoppo per assicurare che ogni giorno vengano scambiati trilioni di dollari di strumenti di ogni specie. Sono stati giustamente paragonati all’idraulica di un edificio: nessuno ci pensa normalmente, ma se succede qualche guaio, può essere catastrofico. E allora ci si ricorda della battuta di Woody Allen: «Non solo Dio non esiste, ma provate a trovare un idraulico nel week-end».

Fra i tanti nodi della Brexit vi è anche quello di cosa succederà dei meccanismi di clearing dei derivati ubicati a Londra e che coinvolgono una platea di titoli stimata dall’Esma in 660 trilioni di euro. Non è solo il problema immediato del mancato accordo, perché è già stato previsto un periodo di transizione, ma quello più generale di chi deve controllare una parte così delicata del sistema finanziario europeo. In gioco ci sono interessi economici e quindi di concorrenza fra piazze finanziarie, ma anche problemi fondamentali di stabilità delle banche europee, che non hanno ancora visto rimarginarsi le ferite inferte dalla crisi finanziaria.

Il mercato dei derivati è la parte più delicata per l’enorme mole delle transazioni giornaliere e perché la quasi totalità degli strumenti è quotata su circuiti Otc non regolamentati. Prima della crisi, solo un quinto del totale veniva regolato in controparti centrali, determinando rischi enormi in capo ai singoli contraenti. Di qui la decisione (avallata dal G20) di ampliare l’uso di controparti centrali, che infatti è arrivata oggi a ben due terzi (stime Bri). Ovviamente questo ha fatto crescere enormemente la dimensione di questi operatori e il rischio che essi accentrano e che gestiscono soprattutto attraverso la gestione dei margini. Il valore stimato di questi ultimi è stimato in ben 150 miliardi di sterline, il che fa capire perché il business fa gola a tanti.

Ma la dimensione è di per sé un fattore di rischio: una controparte centrale è come un impianto nucleare, con una probabilità bassissima che si verifichi un incidente. Ma se questo accade, l’impatto è devastante. E non ci si può troppo fidare dei modelli matematici, perché gli eventi estremi sono per loro natura difficilmente modellizzabili e le serie storiche che li alimentano sono ancora troppo limitate nel tempo.

La preoccupazione dei regolatori è quindi più che giustificata, anche perché, sia pure in piccolo, l’Europa ha visto recentemente un caso di fallimento di controparte centrale: il default di un piccolo trader norvegese che aveva posto in essere una strategia molto rischiosa ha prosciugato i margini presso la controparte centrale svedese e le banche partecipanti hanno dovuto mettere mano al portafoglio. Un fatto piccolo, ma preoccupante, perché è del tutto anomalo che i margini risultino insufficienti: non era successo neanche nei giorni terribili del fallimento di Lehman.

La differenza, spiega un recente paper della Bri, è che il portafoglio di Lehman era ampio e diversificato ed è stato liquidato senza perdite eccessive. Quello del trader norvegese era di tipo particolare e molto concentrato. Ma strategie di questo tipo non sono l’eccezione: erano tali anche quelle di Ltcm che si vantava di essere la Rolls Royce degli hedge fund e il cui fallimento ha fatto tremare il mondo.

Il punto centrale del paper della Bri è che le controparti centrali hanno ridotto il rischio dei mercati dei derivati, ma rappresentano una minaccia permanente per le banche partecipanti, che possono essere chiamate a intervenire e per cifre che possono essere importanti. L’effetto destabilizzante di carattere sistemico è evidente. Di qui la conclusione che i rischi delle controparti centrali e delle banche dovrebbero essere trattati (e quindi vigilati) congiuntamente e non in modo isolato.

Basta questo per capire perché la questione è delicata soprattutto in Europa. Un sistema bancario che non è ancora arrivato a una redditività capace di remunerare adeguatamente il capitale, ha già troppi problemi di suo per doversi far carico anche di quelli di un’insolvenza nelle controparti centrali. Una vigilanza accentrata (e occhiuta) è necessaria per garantire che il rischio estremo non si materializzi mai

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