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Perché lo «spread dell’inflazione» penalizza…

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Perché lo «spread dell’inflazione» penalizza l’Italia e il debito pubblico

Se c’è una cosa buona che fa l’inflazione è quella di abbattere il costo reale di un debito. Se però i tassi sul debito aumentano più dell’inflazione siamo punto e a capo. Il costo reale (depurato per l’inflazione) di quel debito anziché diminuire aumenta. Ed è quello che rischia di accadere in Italia se l’andazzo degli ultimi mesi diventerà (più o meno) strutturale.

Il rendimento del BTp a 10 anni è passato dall’1,2% della scorsa primavera agli attuali 2,23%. Questo aumento non impatta ovviamente sulle casse dello Stato in merito allo stock di titoli a cedola fissa già emessi ma sui nuovi titoli. E lunedì il Tesoro emetterà nuovi titoli in asta a medio-lungo termine (5 e 10 anni) per quasi 10 miliardi e qui le cedole (e di conseguenza il costo nominale del debito) saranno certamente più alte rispetto alle precedenti emissioni.

Questo perché sul mercato secondario dei titoli di Stato i BTp in circolazione già scontano (non potendo farlo sulla vecchia cedola che è fissa, lo fanno sul prezzo che si è allontanato a quota 91 rispetto ai 100 a cui verrà rimborsato il titolo a scadenza) un tasso del 2,23%. Ed è su questi livelli che dovrebbe attestarsi quindi il costo della nuova cedola a 10 anni che il Tesoro andrà a vendere lunedì.

Ciò che conta, però, non è il costo nominale debito ma quello reale. E questo dipende, come visto, dall’inflazione. Tanto più è alta l’inflazione tanto sarà nella sostanza meno costoso per il Tesoro rimborsare gli interessi sul debito. Viceversa più l’inflazione è bassa più sarà caro in termini reali il monte interessi da rimborsare.

In questa fase, a livello globale, stiamo assistendo a un generale aumento dei tassi di interesse. Perché gli investitori si aspettano un rialzo futuro del costo del denaro da parte delle banche centrali (a partire dagli Usa che già hanno avviato questo percorso con due strette negli ultimi 13 mesi a cui potrebbe aggiungersi un’altra a giugno e poi a ruota, fra 1-2 anni, nell’Eurozona). Le banche aumenteranno i tassi solo però se allo stesso tempo l’inflazione attesa continuerà a dare segnali di normalizzazione.

C’è un grafico che misura l’andamento delle stime nel medio termine dell’inflazione. Lo consulta tutti i giorni il governatore della Bce Mario Draghi. È l’indice “5y5y Eurozone inflation”: stima ad oggi come sarà l’inflazione fra 5 anni e per i prossimi 5 anni. Dato che l’obiettivo della Bce è quello di mantenere la stabiltà dei prezzi su un livello «inferiore ma vicino al 2%» nel medio termine, è questo il grafico da prendere in considerazione per provare a intercettare le prossime mosse monetarie dell’istituto di Francoforte.

LE ASPETTATIVE DI INFLAZIONE FRA 5 ANNI (E PER I PROSSIMI 5) NELL'EUROZONA
Dati in percentuale

Come dimostra il grafico, il tasso di inflazione atteso è aumentato di 50 punti base in pochi mesi. Ad agosto la stima “5y5y” era pari all’1,3%. Oggi siamo vicino all’1,8%: 50 punti base appunto. Questo ci aiuta a capire come mai il rendimento del Bund tedesco è passato da 0 allo 0,48% nello stesso arco temporale. Gli investitori stanno semplicemente adeguando il rendimento delle obbligazioni rispetto alle mutate previsioni inflative.

Al di là delle stime e dei dati che mediano fra più Paesi, però, il costo reale del debito si paga di anno in anno in base a quella che è stata l’inflazione generata dal singolo Paese.

Questi dati ci dicono che oggi l’Italia ha una spinta inflativa meno forte rispetto all’area euro nel suo complesso. A dicembre, su base annua, il livello generale dei prezzi è cresciuto dello 0,5%. Molto meno rispetto all’1,6% della Spagna, all’1,7% della Germania e all’1,1% medio dell’area euro.

IL CONFRONTO TRA L’INFLAZIONE IN ITALIA, SPAGNA ED EUROZONA
Dati in percentuale

Se questo “spread tra le inflazioni dei diversi Paesi” proseguirà vorrà dire che nei prossimi mesi all’Italia costerà di più in termini reali, nel raffronto con gli altri Paesi, rimborsare il debito. E ancor di più se consideriamo anche che i tassi nominali sul debito stanno aumentando molto più in Italia che altrove. Basti pensare che a marzo il BTp a 10 anni esprimeva un tasso di interesse dell’ 1,25% mentre il corrispettivo Bonos spagnolo era considerato più rischioso e “pagava” l’1,51%. Oggi la situazione si è capovolta. Quel BTp è andato al 2,23% (quindi 100 punti base in più) mentre il Bonos è più o meno rimasto lì (1,57%). In 10 mesi l’Italia ha perso nei confronti della Spagna quasi 100 punti base nominali sul titolo decennale. Senza considerare la minor inflazione che sta generando. Il che vuol dire che in Spagna per quest’anno quel costo dell’1,5% verrà abbattutto dall’inflazione dell’1,6% mentre quel 2,23% italiano sarà limato solo di 50 punti base (se l’inflazione resterà sui livelli attuali).

A onor della “macro-cronaca” va poi detto che probabilmente le aspettative di inflazione nel medio-periodo probabilmente peccano di eccessivo “entusiasmo”. Se infatti osserviamo l’andamento dell’ “inflazione core” (quella che non conteggia i beni energetici e le materie prime agricole) notiamo una straordinaria stabilità: l’area euro pare imballata intorno allo 0,9%.

L’ANDAMENTO DELL'INFLAZIONE CORE
Sono esclusi i beni energetici e i prodotti agricoli non lavorati. Dati in percentuale

Questo ci dice che l’inflazione generale sta avendo una fiammata negli ultimi mesi in virtù dell’aumento del costo delle materie prime. Nell’ultimo anno infatti il prezzo del petrolio è praticamente raddoppiato: da 28 a 56 dollari al barile. Ma dato che l’inflazione si calcola anno su anno, è ragionevole ipotizzare che, salvo un nuovo raddoppio del prezzo del petrolio, la spinta inflativa delle materie prime tenderà a ridursi nei prossimi mesi/anni.

E allora perché gli investitori stanno comunque puntano su un aumento dell’inflazione anche nel medio-periodo (5y5y all’1,8%)? Molto semplicemente perché si aspettano che nei prossimi anni i governi dei Paesi europei (anche qui trascinati dagli Usa come first mover) adottino politiche fiscali più espansive che aumentino il potere d’acquisto della fascia medio-bassa della popolazione, l’unica in grado di impattare sull’ “inflazione core”.

Ma si tratta di una scommessa. Peraltro con ostacoli non semplici da superare: si veda il principio del pareggio di bilancio novellato nell’articolo 81 della Costituzione o le ritrosie di Bruxelles a derogare sul vincolo del deficit/Pil al 3%. Con questi paletti come potranno i Paesi europei adottare politiche fiscali aggressive nei prossimi anni a tal punto da stimolare l’inflazione?

twitter.com/vitolops

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