falchi & colombe

Il Furbo Tabù della Fed sui tassi negativ

di Donato Masciandaro

(AP)

4' di lettura

La Fed, rafforza l’orientamento ultra-espansivo della politica americana, ma conferma un suo tabù: niente tassi di interesse negativi, a differenza della Bce. È una scelta che può danneggiare l’economia reale, ma di sicuro favorisce le banche, rafforzandole anche rispetto alle concorrenti estere. È uno strumento competitivo come il dollaro, ma di cui non si parla affatto.

Per fare luce sulle conseguenze della peculiare strategia della Fed bisogna fare un passo indietro: fino all’ottobre 2008, la Banca centrale americana non pagava interessi sui depositi che le banche hanno presso di lei. La ragione era duplice: non era necessario per la politica monetaria; non creava un privilegio bancario, perché le banche, come i comuni cittadini, non traevano guadagni dall’avere nel proprio portafoglio la moneta pubblica. L’irrompere della Grande crisi spinge la Fed a iniziare a pagare i depositi delle banche, perché «il pagamento delle riserve (bancarie) è (...) per garantire la stabilità finanziaria (indispensabile) al fine di perseguire gli obiettivi (statutari) della massima occupazione e della stabilità dei prezzi». Dal quel giorno la Fed ha remunerato i depositi delle banche, che, in valore, sono passati dai 10 miliardi di dollari del 2008 fino al picco di 2.800 miliardi del 2015. E ha continuato a farlo anche quando la Bce sceglieva la politica dei tassi negativi.

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Nasce da allora la contrapposizione tra due diverse strategie di politica monetaria straordinaria: da un lato, la Fed con la sua politica “del pavimento”: il tasso sui depositi comunque positivo; dall’altro la Bce, con la sua politica “del corridoio”: i tassi controllati dalla banca centrale possono essere negativi, inclusi quelli sui depositi. I pro e i contro delle due politiche sono speculari. La politica “del corridoio” ha come sua finalità di far crescere il credito delle banche a favore dell’economia, correndo il rischio che le banche, poiché le riserve rappresentano un costo, ne detengano il meno possibile. Un rischio che la politica “del pavimento” non corre; l’altra faccia della medaglia in questo caso è che la liquidità che le banche hanno a disposizione non si trasformi in credito, ma in vantaggi per i bilanci bancari. Quindi la politica “del pavimento” della Fed rischia di avere dei perdenti – le imprese, soprattutto se medie e piccoli – e dei vincitori – le banche, soprattutto se grandi.

I dati confermano questa prospettiva. Guardiamo la dinamica relativa di tre diverse famiglie di tassi di interesse: i tassi di riferimento della Fed, i tassi che le banche offrono sui propri depositi, i tassi che le banche chiedono sui prestiti all’economia. Una politica monetaria espansiva è efficace quando tutte e le tre le famiglie si muovono nella stessa direzione con la stessa intensità. Questo non è avvenuto negli Stati Uniti. Guardandolo dal lato dei bilanci bancari – e ponderando per ciascuna attività bancaria le remunerazioni con i rispettivi volumi e rischiosità – si scopre che la crescita della aggressività della politica della Fed non si è riflessa con la stessa forza sull’andamento dei tassi dei depositi e dei crediti bancari. Non basta: se si guardano i margini relativi di guadagno delle banche sui depositi e sui crediti, si scopre che mentre i primi si sono compressi, i secondi sono aumentati. In altri termini, la politica monetaria espansiva della Fed non ha intaccato il potere di mercato delle banche Usa, lo ha aumentato. Ma l’incremento di potere delle banche si associa a minor credito e maggiori costi per le imprese. Il rischio è quello di una politica monetaria “rovesciata”: l’effetto espansivo sull’economia è anemico, a differenza di quello positivo sulle banche. La politica monetaria della Fed sussidia le banche. Più è alto il sussidio bancario, meno sono i profitti della Fed, che vanno al Tesoro, un danno per i cittadini americani.

Ma l’effetto sussidio non si ferma ai confini nazionali. Quanto più è vero che i mercati bancari e finanziari continuano e continueranno a essere globali, e che in generale la politica della Fed continuerà a influenzare tali mercati, tanto più sarà vero che le banche statunitensi potranno godere di un vantaggio competitivo. Di riflesso, il sussidio bancario della Fed può condizionare la politica delle altre banche centrali. Finora il dibattito sulla politica Bce dei tassi di interesse negativi ha registrato un saldo positivo a favore di tale strategia. Se l’obiettivo è quello di stimolare l’economia senza pregiudicare la stabilità finanziaria l’evidenza empirica sta dando ragione a Francoforte. Pur tuttavia, non si può certo pensare di aver messo un punto definito riguardo gli effetti di una politica monetaria così non convenzionale – ancorché in atto dal 2014. Di certo, la presenza di un possibile svantaggio competitivo è un’ulteriore freccia nell’arco di chi sostiene che se si deve continuare nell’area euro la politica monetaria espansiva, sarà meglio evitare altre esplorazioni nelle acque incognite dei tassi negativi. Come è avvenuto nelle ultime decisioni della Bce.

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