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Il voto non è prova di concerto


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Carmine Di Noia, commissario Consob

3' di lettura

Carmine Di Noia, commissario Consob

A me non piace la parola attivista, mi piace la parola attivo. In Italia per esempio la partecipazione alle assemblee delle società quotate è facile come da nessun'altra parte. Non vorrei però che stessimo parlando del nulla, perché - come dice Penati - le Borse in Europa e negli Usa sono in fase recessiva.

Negli ultimi anni si è ridotto drasticamente, sia in Europa che negli Stati Uniti, il ruolo della Borsa come strumento di accesso al mercato dei capitali per soddisfare il fabbisogno di risorse finanziarie da parte delle imprese. Le società che vogliono raccogliere denaro fresco non vanno più sul mercato in Borsa, ma trovano altri canali di approvigionamento, come per esempio il private equity. Diverso il caso dell'Asia, dove la Borsa mantiene la propria funzione tradizionale come luogo di incontro tra domanda e offerta di capitali.

In aggiunta, non siamo nel mondo degli assetti proprietari che avevamo trenta o vent'anni fa quando sono state pensate le regole principali, per esempio in materia di trasparenza.

Le stesse Opa sono in progressiva diminuzione. Una grossa responsabilità ce l'ha la normativa europea. A mio giudizio la disciplina italiana era inizialmente equilibrata. Il prezzo d'Opa era calcolato in base alla media fra due valori: da una parte la media del prezzo negli ultimi dodici mesi prima dell'annuncio d'Opa; dall'altra il prezzo più alto pagato per acquisire la partecipazione di controllo. L'Europa ha introdotto come unico criterio quello del prezzo più alto pagato. Risultato: avendo disincentivato il ricorso a questo strumento, visto il costo più elevato che l'offerente deve sostenere per realizzare l'offerta, abbiamo impoverito il mercato del controllo societario. Si sta discutendo se abbassare la soglia dell'Opa, ma non è quello il punto.

In generale non dobbiamo sottovalutare l'impatto di regole non adeguatamente calibrate: se è vero che non è la regolamentazione a fare il mercato, la regolamentazione spesso ne condiziona la struttura e il funzionamento.

ATTIVISTI E DISCLOSURE
In tema di trasparenza l'Italia ha sempre applicato le regole in misura più stringente. Rifletterei se non si debba avere anche una soglia di trasparenza fra il 5% e il 10%, come previsto prima del recepimento della Direttiva Transparency. Aggiungo che non è importante solo la quota: andrebbe valorizzato meglio anche quello che ci sta dentro, per esempio i derivati. Su questo profilo dispiace constatare che ci sono asimmetrie di disclosure tra Europa e Stati Uniti.

Non è il tema principale, ma forse una riflessione la meriterebbe anche la dichiarazione di intenti. Ricordo che è in discussione il documento sulle esenzioni alle dichiarazioni di intenzioni.

Ad ogni modo, penso che oggettivamente siano stati fatti passi da gigante nella disciplina di trasparenza (regole e autodisciplina) in Italia molto più che in altri Paesi. Per esempio solo in Italia è prevista la pubblicazione sul sito della società del verbale completo dell'assemblea; nessun altro l'ha voluto fare.

ATTIVISTI E CORPORATE GOVERNANCE
Il fatto che i “barbari” siano entrati nelle stanze dei cda (“Barbarians in the boardrooms”) è di per sé positivo, se questo porta valore aggiunto.
In questo senso il voto di lista è stato uno strumento micidiale nel cambiare i board e la dialettica al loro interno. La dialettica naturalmente deve essere sempre positiva.

L'esperienza di questi anni mi porta però a ritenere che anche il voto di lista andrebbe affinato: c'è da ragionare sul tema del concerto, sui patti di sindacato e quant'altro. Per Consob vale la presunzione di non concerto per il voto di lista quando viene presentata una lista che punti a nominare meno della metà degli amministratori. Cerchiamo di non andare verso un sistema in cui l'espressione di voto convergente sia di per sé sintomo di concerto.

Ad ogni modo la qualità dei board è molto migliorata anche per effetto del voto di lista. L'importante è non andare sulla parte discendente della curva, perché abbiamo bisogno di buoni consiglieri. Non farei indipendenti di serie A e di serie B: la vera indipendenza è data dalla qualità della competenza, che prescinde da chi presenta la lista.
La graduazione delle sanzioni è un tema delicato. Occorre fare attenzione che tutta questa regolamentazione non porti a un ulteriore impoverimento del mercato di Borsa.

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