ServizioContenuto basato su fatti, osservati e verificati dal reporter in modo diretto o riportati da fonti verificate e attendibili.Scopri di piùOggi la riunione di marzo

La Bce affronta il rialzo dei rendimenti

Le condizioni monetarie di Eurolandia tendono a irrigidirsi per motivi slegati dall’andamento dell’economia, mettendo la politica monetaria in una situazione non facile

di Riccardo Sorrentino

Bce preoccupata per lentezza su Recovery: "fare presto"

3' di lettura

Troppo presto. La Banca centrale europea ha annunciato, nella riunione di gennaio, di voler fare riferimento alle condizioni finanziarie per calibrare il proprio intervento monetario e, in modo del tutto indesiderato, sulla spinta del rialzo dei rendimenti Usa, queste condizioni finanziarie si sono irrigidite. Il consiglio direttivo sarà quindi nelle condizione di dover subito decidere se la situazione già richiede una modifica delle misure monetarie, e quali.

Curva dei rendimenti in rialzo

EUROLANDIA - LA CURVA DEI RENDIMENTI
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È ormai molto evidente come e quanto si sia modificata la situazione. La curva dei rendimenti, che solo a dicembre era vicina ai minimi dall'esplosione dell'epidemia – e in ogni caso a livelli decisamente bassi – si è rapidamente spostata verso l'alto,

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riavvicinandosi ai livelli di inizio 2020, precedenti la pandemia, e a quelli di aprile 2020, che ancora risentivano dell'irridigimento imposto dall'elevata incertezza nelle prime fasi del Covid. Una parte dell'impegno profuso dalla Bce nei mesi scorsi è stato azzerato dai mercati.

Decennali ai livelli di giugno

EUROLANDIA - RENDIMENTI A DIECI ANNI
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Ha pesato la spinta dei rendimenti a lunga scadenza negli Usa, che a loro volta risentano dei timori di un'esplosione dell'inflazione. Il maxi piano da 1.900 miliardi approvato dall'amministrazione Biden in aggiunta a quelli già varati dall'amministrazione Trump, se associato alla possibile ripresa dei consumi – gli extra risparmi, negli Usa, sono stati notevoli – potrebbero effettivamente spingere in alto i prezzi. Questo è almeno il timore di diversi economisti, alcuni dei quali vicini al partito democratico. Non mancano fattori frenanti – la demografia, la globalizzazione, la tecnologia – ma non è chiaro se possano essere sufficienti. In Eurolandia, pur in assenza di uno stimolo fiscale comparabile per dimensioni e, soprattutto, per composizione – è abbastanza evidente il rialzo dei rendimenti dei decennali, tornati ai livelli di giugno quando era ancora in corso la fase di ritorno ai tassi prevalenti prima dell'epidemia.

In rialzo i tassi a breve

EUROLANDIA - RENDIMENTI A TRE MESI
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Sono però aumentati anche i rendimenti a breve, decisamente più importanti per la politica monetaria (e per la definizione delle condizioni monetarie). In questo caso il rialzo è meno intenso, i tassi sono tornati ai livelli di settembre e restano marginalmente inferiori alle condizioni pre-Covid. In ogni caso è questo l'aspetto più preoccupante della nuova situazione.
La Bce ha mostrato di non usare, neanche in modo implicito, non dichiarato, quella strategia di controllo della curva dei rendimenti che molti analisti avevano ipotizzato. L'intervento della Banca centrale ha puntato esclusivamente a evitare la frammentazione di Eurolandia: i rendimenti complessivi e quelli dei soli bond con rating AAA sono rimasti allineati sulle principali scadenze (mentre si erano allontanti all'esplodere dell'epidemia).

Euro ancora sopra la media

L'EURO SULLA MEDIA DI LUNGO PERIODO
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Il rialzo dei rendimenti Usa non si è tradotto quindi in una flessione del cambio effettivo, altra componente, sia pure meno importante, delle condizioni monetarie. L'euro, che allo scoppio della pandemia era al di sotto della media di lungo periodo, ha fermato la piccola flessione registata da dicembre a inizio febbraio e è rimasto stabile ai nuovi livelli, vicini ma comunque superiori alla media.

Costo del credito sotto controllo a gennaio

COSTO DEL CREDITO - IMPRESE NON FINANZIARIE
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Appare invece sostanzialmente fermo il costo del credito, elemento su cui la Bce ha insistito molto in quanto è la componente che incide direttamente sull'economia reale. I dati sono in ritardo, fermi a gennaio, e segnalano un modesto incremento in Germania e Spagna, stabilità in Francia – dove sono particolarmente bassi – e in decisa, benvenuta, flessione in Italia dopo il moderato rialzo dell'autunno. Non è chiaro per, come potranno evolvere dopo il rialzo dei rendimenti. Senza contare che alla fine del 2020 gli standard di concessione del credito risultavano irrigiditi.

Contagio o vaccini?

Cosa accadrà, allora? L'enfasi che la Banca centrale europea ha dato al costo del credito, che reagisce in ritardo al rialzo dei rendimenti, mostra che l'autorità monetaria non ha, in via generale, l'intenzione di adeguarsi immediatamente a ogni movimento delle condizioni monetarie (peraltro valutate in modo “olistico”, ossia complessivo): una parte importante delle sue componenti è determinata da mercati finanziari che nel breve periodo possono “sbagliare” e di molto. Lo stesso rialzo dei rendimenti ha colpito perché inatteso, non benvenuto e dall'evoluzione incerta, non per le sue dimensioni che restano moderate. Senza contare che, al di là del “contagio” americano, potrebbero aver inciso anche le prospettive di un miglioramento, nel medio periodo, dell'evoluzione dell'epidemia con la crescente somministrazione dei vaccini.

I limiti di un intervento verbale

La Bce potrebbe allore limitarsi a un “Intervento verbale”, simile a quello già compiuto da Isabel Schnabel e Fabio Panetta nei loro recenti interventi: in conferenza stampa, dopo una riunione del consiglio direttivo, avrebbe un effetto maggiore. Anche perché gli strumenti a disposizione della Banca centrale, a cominciare dal programma Pepp, permette ancora di intervenire in modo massiccio sui mercati finanziari. Non tutti gli analisti sono convinti però che le parole possano bastare; e un'eccessiva timidezza potrebbe peggiorare le cose costringendo la Bce a intervenire in ritardo e quindi in modo più brusco. Quel che si chiede, oggi, è quindi un grande equilibrio, non facile.


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