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La Bce tra tassi negativi e tassi duali: sussidi per le banche ma poco credito in più per l’economia

In un momento così difficile servirebbero probabilmente interventi di sistema a livello sovranazionale, come la creazione di una bad bank europea

di Marcello Minenna

La Bce vede nero per la crescita e chiede deficit

In un momento così difficile servirebbero probabilmente interventi di sistema a livello sovranazionale, come la creazione di una bad bank europea


8' di lettura

Son passati più di 6 anni da quando la Bce ha adottato i tassi negativi su una fetta consistente delle proprie passività verso il sistema bancario dell’area euro, ossia i depositi delle banche presso la banca centrale (deposit facility) e le riserve in eccesso rispetto al requisito minimo (riserva obbligatoria) alle quali si applicava lo stesso tasso vigente sui depositi.

Il passaggio ad una politica monetaria a tassi negativi (Negative Interest Rate Policy o Nirp) è stato uno degli strumenti usati da Francoforte per disincentivare le banche a tenere la liquidità ferma in banca centrale e spronarle a cercare impieghi più proficui, sperabilmente nella forma di un maggiore credito all’economia della nostra area valutaria. Laddove però questo meccanismo non funzioni adeguatamente, i tassi negativi si traducono per le banche in un onere da sopportare per tenere le proprie disponibilità liquide in Bce che, coeteris paribus, è tanto più elevato quanto più negativo è il tasso sui depositi.

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L’aggravio di costi per le banche

Dati alla mano, si osserva che da giugno 2014 (avvio della Nirp) a luglio 2019, il costo lordo dei tassi negativi per i bilanci bancari è cresciuto sensibilmente per l’effetto combinato del progressivo abbassamento del tasso sui depositi e dell'aumento delle disponibilità liquide (depositi e riserve in eccesso) delle banche presso l'Euro-sistema, sino a stabilizzarsi ben sopra i 7 miliardi di € su base annualizzata.

ANDAMENTO DELL’ONERE DEI TASSI NEGATIVI SUI BILANCI DELLE BANCHE DELL'AREA EURO
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Per mitigare l'aggravio dei costi sopportati dagli istituti a seguito dell’ulteriore decurtazione del tasso di deposito decisa a settembre 2019, la Bce ha contestualmente introdotto un sistema di tiering (lett. “multi-livello”) sulle riserve in eccesso, esentando una parte delle stesse - sino a 6 volte l’ammontare delle riserve obbligatorie - dal pagamento del tasso sui depositi delle banche.

Gli aiuti della Bce

Anche gli aggiustamenti apportati nel corso del 2020 al sistema di tassi duali sul terzo programma di prestiti mirati alle banche (T-LTRO III) hanno contribuito non poco ad alleviare l’onere della Nirp per il sistema bancario oltre che a tenere sotto controllo la crisi di liquidità scatenata dalla pandemia.

Tralasciando i dettagli tecnici, a seguito delle modifiche dello scorso anno le banche possono sottoscrivere i T-LTRO III a un tasso massimo del -0,5% (50 punti base sotto il tasso sulle operazioni di rifinanziamento principali) che scende agevolmente al -1% (50 punti base sotto il tasso sui depositi) alla sola condizione di non tagliare i prestiti netti all'economia. Inoltre, questo nuovo assetto si applica a tutti i prestiti T-LTRO III in essere, inclusi quelli accesi nel 2019.

Nello scenario meno conveniente (tasso del -0,5%), di fatto le banche vedono azzerato il costo delle riserve in eccesso che non siano già esenti per via del tiering e possono conseguire un profitto da arbitraggio di 50 punti base su quelle esenti. Se poi - come probabile - mantengono inalterati i prestiti a imprese e famiglie (esclusi i mutui immobiliari), possono addirittura accedere al tasso minimo dei T-LTRO (-1%) e, quindi, lucrare un profitto da arbitraggio di 100 punti base sulle riserve in eccesso già coperte dal tiering e di 50 punti base su quelle non esenti.

Gli effetti sui bilanci delle banche

Non stupisce dunque che - come già osservato qualche mese fa - le misure sin qui riassunte abbiano contribuito a modificare sensibilmente la morfologia dei bilanci delle banche dell’Eurozona con un boom delle riserve in eccesso sul fronte degli attivi ed uno dei finanziamenti a lunga scadenza (T-LTRO, LTRO e PELTRO, ossia i prestiti non vincolati legati all'emergenza Covid-19) dal lato dei passivi.

Tra dicembre 2019 e dicembre 2020, le riserve in eccesso sono cresciute di 1.289 miliardi di € (+84%) e, in parallelo, il controvalore delle operazioni di rifinanziamento a lunga scadenza – con una crescente incidenza dei T-LTRO III – è aumentato di oltre 1150 miliardi di € (+188%, l'ultimo dato, relativo al mese di dicembre 2020, non è ancora pubblico).

Nel corso del 2020 le due grandezze si sono evolute in modo sostanzialmente speculare, suggerendo l’ipotesi di un lento pass through dei prestiti T-LTRO III all’economia reale. Verosimilmente il drammatico deterioramento del quadro economico-finanziario a seguito dei prolungati e ripetuti lockdown ha fatto crescere l’avversione al rischio degli intermediari portandoli a preferire il mantenimento di elevate disponibilità liquide in banca centrale all'erogazione di credito a famiglie e imprese.

In relazione alle riserve in eccesso, va evidenziato come la gran parte dell'incremento intervenuto nel 2020 sia attribuibile a quelle non esenti, sulle quali le banche devono pagare un interesse dello 0,5%. A dicembre 2020 esse rappresentavano infatti circa il 70% del totale delle riserve in eccesso contro il 49% di un anno prima. Questo ribilanciamento appare strettamente connesso a quanto detto sopra circa i profitti da arbitraggio consentiti dalla revisione dei tassi applicati sui prestiti T-LTRO III.

Riserve in eccesso

La crescita delle riserve in eccesso è avvenuta in modo abbastanza uniforme tra i principali paesi dell'Eurozona. A fare la parte del leone sono state le banche franco-tedesche che cubano stabilmente intorno al 55% delle riserve in eccesso dell'intero sistema bancario della nostra area valutaria. Al terzo posto si collocano i Paesi Bassi (sebbene siano solo quinti nell'Eurozona per totale degli attivi bancari), seguiti nell’ordine dall’Italia e dalla Spagna.

Una situazione analoga si osserva in termini di adesione alle operazioni di rifinanziamento a lungo termine presso l'Euro-sistema. In questo caso, tuttavia, va rilevato che nel corso del 2020 le banche dei paesi core (Germania, Francia e Paesi Bassi) hanno progressivamente accresciuto la propria quota dei prestiti BCE a lunga scadenza. Le banche dei principali paesi periferici (Italia e Spagna) hanno aumentato in termini assoluti la propria partecipazione a queste operazioni, ma in misura meno aggressiva, col risultato di veder calare significativamente la quota da loro assorbita sul totale allocato.

ANDAMENTO DELLE OPERAZIONI DI RIFINANZIAMENTO A LUNGA SCADENZA NEI SISTEMI BANCARI DEI PRINCIPALI PAESI DELL’AREA EURO
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Dall’infografica sovrastante emerge inoltre come i maggiori incrementi nello stock di operazioni di rifinanziamento a lungo termine si siano registrati con frequenza trimestrale in corrispondenza delle aste dei T-LTRO.

Attraverso semplici elaborazioni numeriche si può ottenere una stima ragionevole del profitto massimo conseguibile (e, verosimilmente, conseguito) dalle banche dell’area euro per effetto dei sussidi “quasi-fiscali” elargiti dall’Euro-sistema tramite il tiering sulle riserve in eccesso e i tassi duali sui T-LTRO III nella loro attuale conformazione. Tale profitto è progressivamente aumentato nel corso del 2020 per via della significativa adesione degli istituti di credito ai prestiti T-LTRO III che – soprattutto grazie al successo dell'asta dello scorso giugno – hanno infatti scalzato il tiering come principale strumento di mitigazione della politica monetaria a tassi negativi.

Rapportando la stima dei valori massimi di questi benefici all'onere lordo dei tassi negativi sui bilanci bancari durante lo stesso periodo di osservazione (infografica sottostante), si scopre – come acutamente osservato da Frederik Ducrozet, esperto di mercati finanziari e attento osservatore della Bce – che nel 2020 tiering e T-LTRO III hanno più che compensato il costo sostenuto dalle banche a causa della Nirp.

STIMA DEGLI ONERI DA TASSI NEGATIVI E DEI BENEFICI MASSIMI POTENZIALI DA TIERING E T-LTRO III PER LE BANCHE DELL’AREA EURO
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Il sorpasso si è verificato già a marzo dello scorso anno (in corrispondenza dell'asta T-LTRO di quel mese), per poi toccare il picco a giugno 2020, quando la sottoscrizione massiccia di nuovi T-LTRO netti per oltre 900 miliardi di € ha fatto balzare il beneficio netto complessivo per le banche sopra gli 8 miliardi di € su base annualizzata. Nella seconda metà del 2020, tale beneficio si è ridotto rimanendo comunque significativo e attestandosi intorno ai 4,7 miliardi di € nel mese di dicembre sempre su base annualizzata.

Concentrandosi su quest'ultima data (dicembre 2020) è interessante approfondire come i costi dei tassi negativi e i sussidi “quasi-fiscali” di tiering e T-LTRO III impattino sui principali sistemi bancari nazionali della nostra area valutaria, ferme restando le ipotesi di stima applicate sinora.

Una prima considerazione è che le banche franco-tedesche – anche per ragioni dimensionali – sono le più colpite dai costi della politica dei tassi negativi implementata dalla BCE, ma al contempo sono anche quelle che verosimilmente hanno conseguito i maggiori benefici lordi dalle iniziative di tiering e dai tassi agevolati del terzo programma T-LTRO. In termini netti (cfr. Figura 4), a fine 2020, le banche francesi potrebbero aver realizzato 0,3 miliardi di € su base annualizzata mentre per quelle tedesche l'onere netto potrebbe essere stato di soli 0,7 miliardi.

STIMA DEGLI ONERI DA TASSI NEGATIVI E DEI BENEFICI MASSIMI POTENZIALI DA TIERING E T-LTRO III PER I SISTEMI BANCARI DEI PRINCIPALI PAESI DELL’AREA EURO: DICEMBRE 2020
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Quali effetti per le banche italiane

Il sistema bancario italiano ha usufruito meno dei sussidi elargiti dall'Euro-sistema con tiering e T-LTRO III; tuttavia, grazie alla dimensione relativamente limitata dei depositi in BCE e delle riserve in eccesso gravate dai tassi negativi, le nostre banche potrebbero aver chiuso il 2020 con un beneficio netto fino a 2,7 miliardi di €. Si tratta del valore più alto tra quelli dei paesi qui esaminati, seguito da quello relativo agli istituti di credito spagnoli (circa € 1,9 miliardi) anche questi favoriti dall'esposizione relativamente scarsa ai costi della NIRP.

Nonostante i generosi sussidi messi a disposizione dall'Euro-sistema e il notevole successo del terzo programma T-LTRO, solo una quota relativamente contenuta di questa liquidità è affluita dalle banche al settore privato non finanziario. Nei primi 11 mesi del 2020, i prestiti bancari alle imprese non finanziarie sono aumentati complessivamente di soli € 279 miliardi, corrispondenti a un incremento di appena il 6,1% rispetto al livello registrato a fine 2019. La gran parte di questo incremento si è concretizzata tra marzo e giugno 2020, mentre tra luglio e novembre il livello del credito bancario al settore corporate si è sostanzialmente stabilizzato intorno ai 4845 miliardi di €.

AREA EURO - PRESTITI BANCARI ALLE IMPRESE NON FINANZIARIE: VARIAZIONE CUMULATA RISPETTO A DICEMBRE 2019
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Le banche francesi sono state senza dubbio le più generose nell'erogazione di nuovi finanziamenti alle imprese, arrivando a rappresentare da sole il 45% dell'intero ammontare dei maggiori prestiti accordati all'interno della nostra area valutaria. Al secondo posto si posizionano, praticamente ex aequo, gli istituti di credito tedeschi e italiani, seguiti da quelli spagnoli e, quindi, da quelli olandesi.

Pochi trasferimenti all’economia reale

Tenuto conto che, per effetto delle sole aste di marzo, giugno e settembre 2020, lo stock di prestiti T-LTRO lordi è aumentato di oltre 1100 miliardi di €, si può concludere che sinora meno di 1/3 di questa liquidità addizionale del sistema bancario è stato trasferito all'economia reale. Appare quindi confermata l’ipotesi di un lento pass through degli interventi della Bce al settore non finanziario, sintomo di un’elevata cautela delle banche a fronte del rischio di un deterioramento nella qualità del loro portafoglio prestiti. I dati dell’Eba (l’Autorità Bancaria Europea) indicano che, nonostante la recessione dovuta alla pandemia, nel 2020 l’incidenza dei prestiti non performing (Npl) sul totale dei prestiti non è aumentata significativamente, anche grazie a una serie di provvedimenti presi a livello europeo e nazionale, tra cui le garanzie pubbliche sui prestiti alle imprese. Tuttavia, in molti si attendono un aumento notevole dei Npl già da quest’anno, motivo per cui le banche stanno cominciando a irrigidire gli standard di erogazione del credito come risulta dall'ultima lending survey della Bce.

In queste condizioni, nuovi interventi di Francoforte per alleviare ulteriormente i costi della politica monetaria a tassi negativi - ad esempio ulteriori tagli ai tassi sui T-LTRO o ampliamento della quota di riserve in eccesso esenti dal tasso di deposito - possono essere utili nella prospettiva di supportare la profittabilità delle banche mentre sembra più controverso capire se avrebbero effettivamente successo nell'aumentare i prestiti a imprese e famiglie.

Gli interventi necessari

Per riattivare il canale del credito bancario all’economia in un momento così difficile servirebbero più probabilmente interventi di sistema a livello sovra-nazionale, come ad esempio la creazione di una bad bank europea in cui far confluire il prevedibile eccesso di esposizioni deteriorate che altrimenti graverebbero sui bilanci bancari. Il tempo di portare questi temi al centro dell'agenda Europea è ormai molto vicino.

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