ServizioContenuto basato su fatti, osservati e verificati dal reporter in modo diretto o riportati da fonti verificate e attendibili.Scopri di piùLa riunione di settembre

La Fed verso il terzo rialzo da 75 punti base

Le attese puntano a tassi di politica monetaria tra il 3% e il 3,25% al termine della riunione. L’obiettivo è raffreddare il mercato del lavoro

di Riccardo Sorrentino

Inflazione Usa, la Fed verso un nuovo maxi-rialzo dei tassi

4' di lettura

Un nuovo, aggressivo, rialzo dei tassi da 0,75 punti percentuali. È questa la previsione dominante, tra gli analisti, sull'esito della riunione di settembre della Federal reserve. A luglio il presidente Jerome Powell aveva chiaramente parlato di questa possibilità, anche se in quell'occasione i mercati - disorientati anche per i passi indietro della banca centrale Usa nella sua strategia di comunicazione - avevano preferito concentrarsi su esili aperture all'eventualità di una stretta meno intensa.

L’inflazione resta elevata

Al momento non sembra che sia possibile: le attese, anzi, sono radicalmente cambiate e la maggioranza degli analisti immagina che il tasso terminale sia al di sopra del 4% (e qualcuno si spinge oltre il 5%). È vero, l'inflazione - nella misura preferita dalla Federal reserve, l'indice Pce - ha dato segni di flessione: l'indice core, che negli Usa guida l'inflazione complessiva - è al 4,56%, dopo aver toccato un massimo al 5,3% a febbraio, e anche l'indice totale è passato al 6,28% dal 6,64% di marzo.

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L’INFLAZIONE NEGLI USA
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I rendimenti continuano a salire

La curva dei rendimenti ha segnato nuovi rialzi, sia sulla parte a breve, che riflette e realizza la politica monetaria, sia su quella a media scadenza, che ne costituisce l'orizzonte temporale. Non manca un'inversione che ha portato al 27% le probabilità di una recessione entro agosto 2023. Il cambio effettivo del dollaro, sia a causa della stretta, sia per il consueto flight to safety nelle situazioni di difficoltà, continua a salire ed è ormai a ridosso del massimo di marzo 2020, quando la pandemia iniziava a diffondersi fuori della Cina. Anche gli indicatori strettamente monetari - anche se ormai non molto considerati dai modelli teorici - segnalano l'inizio della flessione: base monetaria, offerta di moneta, si stanno lentamente allontanando dai massimi.

LA CURVA DEI RENDIMENTI DAL 2020
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Condizioni finanziarie ancora leggermente accomodanti

La stretta non è ancora arrivata “a valle”: corrono ancora, per fare un solo esempio - non irrilevante - i prezzi delle case. L'indice delle condizioni finanziarie della Fed di Chicago - che riassume più di 100 indicatori rilevanti lungo l'intera catena di trasmissione della politica monetaria - non ha ancora raggiunto quota zero (che segnala la media di lungo periodo e quindi, sia pure in modo approssimato, la “neutralità”), e sembra essersi lentamente allontanato da luglio in poi. Il misunderstanding sui mercati - o, se si preferisce, la minore efficacia della comunicazione della Fed - sembra aver lasciato il segno.

L’INDICE FED CHICAGO DELLE CONDIZIONI FINANZIARIE
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Aspettative di inflazione stabili ma sopra l’obiettivo

Meno chiara, però, è la fretta della Federal reserve. Con una adeguata comunicazione - a cui ha rinunciato - avrebbe forse potuto permettersi, malgrado un certo ritardo nell'affrontare l'inflazione, una stretta più graduale, Con aspettative di inflazione di lungo periodo che oscillano tra il 2,25 e il 2,50%, tassi nominali di mercato al 3-3,25% esprimono tassi reali già da stretta monetaria (anche se con le aspettative a più breve termine sono evidentemente più bassi): il tasso reale Usa di lungo periodo è valutato, da diversi economisti, nello 0,50 per cento. Il timore di recessione, una recessione scatenata dalla politica monetaria, è quindi ragionevole, anche se il mercato del lavoro continua a crescere in modo robusto.

ASPETTATIVE DI INFLAZIONE DI MERCATO
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Il trade-off tra inflazione e disoccupazione

Proprio il mercato del lavoro potrebbe però fornire una spiegazione. Il presidente della Fed Jerome Powell ha fatto riferimento, sia pure solo implicitamente, alla curva di Phillips di breve periodo. Nel lungo periodo non esiste, è piatta - forse, spiegano gli economisti, un segnale del successo della politica monetaria - e questo fenomeno gli ha consentito di dire, nella conferenza stampa di luglio, che non c’è un «trade-off» tra inflazione e disoccupazione: la Fed considera la lotta all’inflazione «come un modo di facilitare il raggiungimento dell’obiettivo di occupazione nel lungo tempo».

Per il breve termine, però, Powell ha molto insistito sulla necessità di raffreddare il mercato del lavoro per ottenere una minore inflazione. L’idea è quindi quella di affidarsi alla curva di Phillips di breve periodo, quella - grosso modo, e basandosi su una versione molto riduttiva della relazione - “attiva” da fine 2020, e coerente con quelle analisi che pongono il tasso di disoccupazione non inflazionistico (il Nairu) tra il 5 e il 6%. Quanto questa curva possa essere stabile, quanto possa “resistere” alle stesse sollecitazioni della politica monetaria è ovviamente incerto e rende la manovra della Fed un po’ una scommessa.

DUE CURVE DI PHILLIPS
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Il ruolo del bilancio pubblico

Un motivo potrebbe essere trovato nell'altro, importante, pilastro di una qualsiasi manovra anti-inflazione: il deficit primario, che in un mondo ideale, a fronte di un rialzo dei tassi, si dovrebbe chiudere. È dal 2006 che non torna a zero, ed è nel 2001 che è stato registrato l'ultimo surplus. Chiudere il gap, attualmente pari al 3,4% del pil, dopo aver toccato il -12% nel 2020 e il -8,5% nel 2021, potrebbe risultare molto complesso: in termini reali comporterebbe uno sforzo fiscale, in termini reali, molto intenso. Forse troppo, a giudicare dalla prospettiva di una prossima recessione.

BUDGET PUBBLICO USA, SALDO PRIMARIO
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La Fed potrebbe essersi allora fatta carico del triste compito - non solo per lei, ma per l'economia americana - di riequilibrare la situazione che si è creata sul piano monetario.La collaborazione della politica fiscale è però essenziale (anche se è difficile chiederla prima delle elezioni di mid-term). Solo procedendo nella stessa direzione Governo e banca centrale possono avere ragione di un'inflazine molto alta. Ai tempi di Paul Volcker, l'Amministrazione Reagan fece la sua parte: se nel 1981 tagliò fortemente le tasse - una politica che ha simbolicamente segnato quella presidenza - nei due anni successivi le alzò; e non poco....

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