ServizioContenuto basato su fatti, osservati e verificati dal reporter in modo diretto o riportati da fonti verificate e attendibili.Scopri di piùLa riunione di gennaio

La Fed spinge gli acquisti al 42% del pil, ma i rendimenti salgono

Nel primo meeting sotto l’Amministrazione Biden, la banca centrale Usa non cambierà marcia, ma dovrà prepararsi ad affrontare gli effetti del maxipiano fiscale del presidente proprio mentre la situazione economica, tra tassi in rialzo e Borse euforiche, rende più difficile intervenire

di Riccardo Sorrentino

Nel 2021 crescerà il peso dei bilanci delle banche centrali sul PIL

Nel primo meeting sotto l’Amministrazione Biden, la banca centrale Usa non cambierà marcia, ma dovrà prepararsi ad affrontare gli effetti del maxipiano fiscale del presidente proprio mentre la situazione economica, tra tassi in rialzo e Borse euforiche, rende più difficile intervenire


5' di lettura

Si apre una fase nuova, per la Federal reserve. Non porterà a nuove iniziative nella sua prima riunione del 2021, né sarà segnata da una evidente discontinuità: la politica monetaria resterà ferma, e conserverà un orizzonte temporale piuttosto lungo.
La presidenza Biden, però, si farà sentire, e non soltanto perché ha lasciato la Casa Bianca Donald Trump, volutamente irrispettoso delle forme che reggono – per precisi motivi economici – i rapporti tra potere esecutivo e banca centrale, ma anche perché la nuova amministrazione ha l'intenzione di varare un nuovo maxipiano da 1.900 miliardi, in aggiunta agli interventi fiscali da 4mila miliardi già decisi in precedenza.

Le difficoltà di Biden

Analisti e investitori si aspettano che la Federal reserve assecondi le scelte della nuova amministrazione, anche se sono consapevoli che il cammino verso l'approvazione del piano non è facile (anche se non mancano segnali di un’intesa bipartisan). In mancanza lo stimolo fiscale dovrà essere spezzettato, facendogli perdere coerenza ma anche tempestività.

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Una riunione di attesa

La Fed aspetterà, dunque, prima di prendere in considerazione la nuova situazione. In ogni caso, non farà nulla per contrastare i progetti di Biden: non ci sono le condizioni anche solo per preannunciare, per esempio, l’inizio di una normalizzazione della politica monetaria. Almeno per quest'anno, non accadrà nulla: troppa l'incertezza, ancora diseguali i risultati economici conseguiti dalla banca centrale, tra quei pochi che sono davvero raggiungibili in questa crisi così atipica, “esogena”.

Rendimenti a lunga in rialzo

LA CURVA DEI RENDIMENTI DAL 2020
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La Federal reserve si trova infatti di fronte a un piccolo paradosso. I suoi acquisti di titoli, cumulati nel tempo, hanno ormai raggiunto il 42% del pil americano, ma non tutto va perfettamente nel verso giusto. I rendimenti delle scadenze più lunghe – dai dieci anni in poi - dei T-Bond, in quest'ultima fase, sono rapidamente cresciuti e hanno annullato i risultati ottenuti durante il 2020: sono ormai uguali o superiori a quelli di inizio marzo quando – negli Usa – il covid era presente ma non era stata ancora dichiarata l'emergenza nazionale.

Tutta la curva, è vero, resta lontana dai livelli di inizio 2020, ma il rialzo dai rendimenti di luglio (e, a confermarne la rapidità, anche da quello da dicembre), è evidente. In questa fase, in cui per i governi è preferibile allungare la durata della propria esposizione, per godere più a lungo di tassi bassi, non è una situazione favorevole. I rendimenti sono inoltre l’elemento davvero “sotto controllo” della Banca centrale: fino a che punto questa evoluzione è benvenuta o addirittura voluta?

Il dollaro frena (leggermente) la discesa

DOLLARO, CAMBIO EFFETTIVO
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La domanda è importante, anche perché gli alti rendimenti nominali (e reali: l’inflazione è in calo) contribuiscono a frenare la flessione del dollaro dai massimi di fine marzo. Per ora è una piccolissima decelerazione, quasi impercettibile rispetto alla forza del calo, anche perché i tassi che potrebbero - e il condizionale è d’obbligo - incidere con più decisione sul cambio sono in realtà quelli sulle scadenze più brevi, ancora molto bassi . Resta il fatto che il dollaro è comunque al di sopra della media del periodo pre-Covid, caratterizzati da una ripresa non brillante, ma sostenuta.

Condizioni finanziarie verso una frenata?

L'INDICE FED CHICAGO DELLE CONDIZIONI FINANZIARIE
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Tutto questo incide sulle condizioni finanziarie. L’indice calcolato dalla Fed di Chicago su oltre 100 indicatori - un insieme più ampio dei tre-quattro dei modelli da “libro di testo” - ha fermato la sua flessione, peraltro accidentata, dai massimi di marzo, quando l’epidemia aveva fatto sentire l’incertezza che - insieme alla malattia e la morte - portava su tutti gli strumenti di finanziamento. Oggi queste condizioni sono semplicemente tornate ai livelli pre-Covid, e ci si può chiedere se siano sufficienti: sono sotto quota zero - che per definizione rappresenta la media di lungo periodo - e questo segnala una politica espansiva; ma non sono neanche vicini ai minimi (segnati nel 1993...).

Borsa euforica

L'INDICE DI BORSA WILSHIRE 5000
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Questa situazione sembra segnalare che l’azione della Banca centrale abbia un po’ raggiunto i suoi limiti anche negli aspetti strettamente monetari, e quindi di sua competenza. Fare di più sembra poco praticabile e qualche timido segnale sembra consigliare un po’ di prudenza. È un po’ paradossale, per esempio, che le Borse - l’indice “totale” Wilshire 5000 è quello preferito dalla Fed - siano ai massimi storici: c’è il rischio che si crei una bolla.

L’andamento dell’azionario segnala, da febbraio, una volatilità molto alta - il segno dell’incertezza - e da aprile (le sezioni temporali sono definite statisticamente, non rono arbitrarie) una velocità del rialzo che è un multiplo della medie storiche. L’ipotesi che le quotazioni siano sospinte dalla liquidità immessa dalla Fed è però legittima (anche se è difficile che il presidente Jerome Powell vi faccia cenno).

Aspettative convergenti al 2%

ASPETTATIVE DI INFLAZIONE DI MERCATO
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Le aspettative di inflazione di lungo periodo sono inoltre “rientrate”: misurate dagli inflation rate swaps, o dai break even a cinque o dieci anni, si sono ormai tutte allineate al due per cento che è l’obiettivo della Fed. Il passaggio al nuovo regime, che tiene conto del passato e punta a centrare il bersaglio del 2% “In media” e non soltanto nel medio periodo (futuro), sembra quindi funzionare (anche se è presto per un responso definitivo): persino il crollo legato allo scoppio dell’epidemia è stato superato.
È, in prospettiva, una buona notizia: la credibilità della Fed non è stata intaccata dalla lunga fase di bassa inflazione, le aspettative sulla politica monetaria hanno modificato quelle sull’andamento dei prezzi. In questa fase - pur tenuto conto del fatto che l’inflazione effettiva è bassa e in calo - impone però un minimo di attenzione in più. Perché un eccesso di liquidità si trasformi in un surriscaldamento dei prezzi occorrono diverse condizioni. Perdere il controllo, verso l’alto, delle aspettative è una di queste.

Poca chiarezza

Molto sforzo, efficacia ridotta (con qualche effetto indesiderato), poco spazio per agire ancora, quindi. C’è da chiedersi se sull’azione della Fed non abbia pesato la mancanza, a volte la rinuncia a dare indicazioni più precise sugli obiettivi intermedi. La Bank of Japan - lo hanno segnalato questa estate gli economisti della... Fed di New York, Matthew Higgins e Thomas Klitgaard - ha potuto ridurre i propri interventi di mercato quando ha dichiarato, con grande chiarezza, di voler tenere a zero i rendimenti dei decennali. Le aspettative hanno compiuto metà del suo lavoro. La Fed (ma anche la Bce) hanno invece evitato questa strada.

«Wait and see»

La situazione non imporrà cambiamenti della politica monetaria, non a gennaio. Le incertezze sul Covid, la necessità di capire la reale efficacia della politica di Biden, la ripresa ancora lenta dell’occupazione (tornata ai livelli del 2015, ma non oltre) rendono le prospettive degli Usa ben più complesse di quanto l’analisi di pochi indicatori economici possa descrivere. I dettagli, soprattutto sui punti più controversi, meno univoci, che emergeranno dalla conferenza stampa saranno però importanti. Su questi si concentreranno investitori e operatori finanziari.

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