FALCHI & COLOMBE

La nuova bussola dei tassi che guida la Bce

di Donato Masciandaro

3' di lettura

Quando una nave è nella nebbia, una nuova bussola può essere utile: è quello che sta facendo la Bce, scegliendo i tassi di interesse sui titoli e sui prestiti come bussola da seguire nell’anno pandemico.

Nei giorni scorsi il membro del Comitato esecutivo della Bce Fabio Panetta in un seminario alla Bocconi – dove lavora chi scrive – ha dato un contributo prezioso per comprendere meglio un importante novità che caratterizzerà la politica monetaria nei prossimi mesi, che riguarda il rapporto tra la scelta tattica di una serie di indicatori finanziari volta a non abbassare l’efficacia della strategia complessiva della Bce finora attuata.

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In primo luogo, è stato ribadito che la nave Bce ha come suo porto di approdo la stabilità monetaria, avendo come sua stella polare la stabilità monetaria. Per arrivare in porto occorre utilizzare quella che potremmo chiamare la rotta delle stelle, adattando il linguaggio della scienza macroeconomica alla nostra metafora. I macroeconomisti in effetti utilizzano proprio gli asterischi (stelle) per indicare quello che deve essere il percorso ottimale di una economia, in termini sia di crescita economica che di inflazione. Il problema è che shock rilevanti e magari anche inattesi – come è stata la pandemia – possono allontanare il sistema economico dalla rotta desiderata. In tali situazioni sfavorevoli si creano quelli che sono chiamati “ i due gap”, rispettivamente rispetto alla crescita economica potenziale che un Paese può raggiungere e all’inflazione ottimale che quel Paese dovrebbe avere. Contribuire a ridurre i due gap diventa allora l’obiettivo operativo della strategia che è opportuno che una banca centrale adotti. È quello che fa la Bce, avendo presente che per ridurre i gap è importante convincere l’equipaggio della nave – cioè famiglie, imprese, banche e governi – che le scelte del comandante siano quelle giuste.

Da questo punto di vista, i banchieri di Francoforte hanno due vantaggi: la nave Bce è stata costruita per essere indipendente dai politici, riducendo il rischio che la rotta venga deviata per la miopia connaturata agli interessi particolari legati al ciclo elettorale, o all’ideologia. Inoltre il vincolo istituzionale di avere come stella polare la stabilità monetaria aumenta la credibilità dell’impegno a non poter cedere alle sirene della politica. Ma non basta.

La credibilità agli occhi dell’equipaggio delle scelte fatte sulla tolda della Bce dipenderà anche dalla loro coerenza con lo stato del mare e del cielo, cioè dalla congiuntura economica. L’analisi della Bce fornisce due informazioni importanti. In primo luogo, in questi anni nell’Unione europea la velocità di riduzione dei due gap è stata minore di quella auspicabile, e il loro azzeramento non sembra poter avvenire prima del 2023. In secondo luogo, anche gli stessi risultati ottenuti – il gap della crescita era stato azzerato nel 2019 – non devono essere considerati irreversibili, visto che la recessione pandemica ha aumentato l’incertezza, cioè la nebbia. C’è il rischio che quest’ultima disorienti l’equipaggio: l’aumento dell’incertezza può rallentare tutte quelle decisioni, di consumo e di investimento, nel privato come nel pubblico, decisive per non interrompere, e magari accellerare, la riduzione dei due gap.

Da qui la scelta della Bce di annunciare per il periodo pandemico (che non è affatto finito, e finchè non sarà finito) la bussola dei tassi di interesse sui titoli e sui prestiti. Il ragionamento è semplice: dal 2011 è iniziato un periodo straordinario per la politica monetaria, in cui navigare verso il porto ha significato evitare che il mix tra incertezza e sfiducia distruggessero i canali monetari e bancari che alimentano l’economia reale. La politica monetaria ultra espansiva – iniziata da Mario Draghi e proseguita dal Christine Lagarde – ha evitato il peggio, stabilizzando il funzionamento di quei canali: la liquidità ha preso a scorrere in modo regolare, con un effetto positivo sul livello di tutti i tassi di interesse. Ma alla fine del 2019 è arrivata la pandemia. Ora occorre evitare che ci sia una inversione di tendenza. Quindi occorre utilizzare come bussola proprio quei tassi di interesse il cui profilo è stato normalizzato. È stato chiarito che la Bce monitorerà una costellazione di tassi; non ci sarà un tasso preferito ad altri, e soprattutto si parla di bussole, non di target. Inoltre si guarderà ai tassi nominali e non ai tassi reali, la cui stessa osservazione e misurazione è opinabile.

La logica è sempre la stessa: quando c’è nebbia, la Banca centrale deve contribuire a diradarla con i fatti e le parole, non rischiare di infittirla. Quindi ogni prossima comunicazione di Francoforte sarà un banco di prova per la nocchiera Lagarde.

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