FALCHI & COLOMBE

Lagarde, i tre perché di una pausa

di Donato Masciandaro

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(AFP)


3' di lettura

La prima decisione della Bce targata Christine Lagarde è non far nulla. Ci sono almeno tre ragioni per spiegare la pausa: tanta incertezza, necessità di mantenere coeso il Consiglio della banca centrale, voglia di non rischiare.

Soprattutto quando c’è il rischio che la conflittualità tra falchi e colombe si accentui troppo, è meglio fare i piccioni, che stanno fermi. Lo ha fatto ieri la Bce, il giorno prima lo ha fatto la Fed.

Nella sua prima uscita pubblica la nuova presidente della Banca centrale europea non ha mosso di un millimetro il pilota semi-automatico impostato da Mario Draghi prima di lasciare il timone: una politica monetaria ultra-espansiva, messa in atto incrociando i tre strumenti non convenzionali dei tassi negativi, degli acquisti sistematici di titoli sui mercati finanziari, degli annunzi vincolanti. La scelta di non far nulla può essere spiegata con tre diverse ragioni, che peraltro non si escludono tra di loro; anzi, possono rafforzarsi.

La prima ragione è l’incertezza. In questo momento l’incertezza non riguarda solo il ciclo macroeconomico, ma avvolge tutti gli aspetti della strategia della Bce, dagli obiettivi agli strumenti. Christine Lagarde ha confermato che intende avviare una revisione del modus operandi della politica monetaria europea, che verosimilmente impegnerà tutto il prossimo anno. Un revisione a tutto tondo, a partire – è stata la stessa Lagarde a sottolinearlo – dal tema cruciale della definizione del target primario, cioè la stabilità monetaria intesa come variazione del livello dei prezzi al consumo nell’Unione Europea.

È una questione particolarmente delicata, su cui le posizioni in campo – non solo in Europa – sono almeno tre. La Bce ritiene per ora che il target debba rimanere una crescita inferiore, ma vicina al 2 per cento. Le colombe pensano invece che il target inflazionistico debba tener conto che il tasso reale di remunerazione del capitale è in questi anni strutturalmente calato. Il calo del tasso reale deve allora essere accoppiato a una crescita del target inflazionistico – diciamo al 4% – per dare una scossa alle aspettative, e portare progressivamente a regime i tassi nominali lontano dal territorio negativo. Di parere opposto i falchi: se il tasso naturale è calato, la posizione più realistica e credibile della Bce dovrebbe semplicemente essere quella di prenderne atto, e modificare il target inflazionistico verso il basso, magari trasformandolo in un corridoio, diciamo tra l’1 e il 2%; l’effetto sarebbe una normalizzazione immediata della politica monetaria, l’unica che consentirebbe di porre fine in modo credibile alla fase dei tassi negativi.

Con un ulteriore effetto positivo: sfatare la tesi secondo cui la caduta del rendimento reale del capitale sia stata alimentata in questi anni proprio dall’eccesso di creazione di liquidità provocato dalla politica della Bce. Ma i falchi aggiungono anche un secondo interrogativo: è ancora giusto far coincidere la stabilità monetaria con la sola variazione dei prezzi al consumo? È un fatto che in questi anni l’anemia dei prezzi al consumo sia andata mano nella mano con l’esuberanza dei prezzi delle attività finanziarie, e anche, od oppure, di quello dei prezzi delle case. Se la definizione del target includesse anche degli indicatori diversi dai prezzi al consumo, l’obiettivo del 2% sarebbe verosimilmente già raggiunto, e con esso la fine dei tassi negativi. È un’eventualità a cui la presidente Lagarde ha fatto esplicito cenno. Dunque una discussione sul target della Bce è necessaria, ma prenderà tempo. Una pausa appare la scelta di un gufo saggio, come nuovamente ieri la Lagarde si è voluta definire.

Ma la pausa può portare un altro vantaggio: aumenta le probabilità di raggiungere un consenso all’interno del Consiglio della Bce. La contrapposizione prima ricordata tra falchi e colombe sulla strategia ottimale di politica monetaria è gia emersa con l’ultima decisione presa dalla Bce targata Mario Draghi, cioè la scelta di accentuare il tratto espansivo e non convenzionale dell’azione monetaria. A parità di incertezza, nei consigli in cui chi presiede ha – formalmente o di fatto – ampia discrezionalità nel definire sia gli argomenti di discussione che le modalità di assunzione delle decisioni, non far nulla può essere una scelta che aumenta le possibilità di raggiungere – almeno temporaneamente – un maggior consenso. Ed è questo il caso delle regole di governo che caratterizzano oggi la Bce.

Infine c’è una terza ragione che può spingere i banchieri centrali a fare i piccioni, cioè a scegliere lo status quo e non decidere: si chiama avversione alle perdite, in questo caso reputazionali. Le tre ragioni – macroeconomica, di governance e psicologica – possono tra loro intrecciarsi, e produrre la scelta di non decidere. Se falchi e colombe temono entrambi di sbagliare, fare i piccioni finché conviene può essere la scelta vincente. Anche per un gufo saggio.

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