commentoIL MERCATO

Le Borse nella spirale di governi e banche centrali

di Alessandro Penati

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(Reuters)


3' di lettura

Il 2018 è stato un anno nero per le Borse (-7% l’indice Usa, -14% Eurozona, -23% Cina), ma un anno record per gli utili: +23% negli Usa, +17% Eurozona, +28% Cina. Poi, a inizio 2019, pur a fronte di un marcato rallentamento delle economie, le Borse si sono messe a correre.

I mercati statunitensi e dell’Eurozona sono cresciuti del 6%, quelli cinesi del 9%. Come spiegare movimenti così contrastanti?

Dopo l’exploit del 2018, si stima che la crescita degli utili subisca un forte rallentamento nel 2019 e 2020, ma per riportarsi su livelli sostenibili (7/8%), con differenze ridotte tra le varie Borse. A meno di una recessione devastante e pervasiva, a oggi improbabile, sono stime condivisibili perché coerenti con incrementi contenuti dei margini in Usa e Cina (crescita del fatturato medio del 5% e 7% rispettivamente), e più sostanziosi in Europa dove però c’è ancora capacità inutilizzata e spazio per aggregazioni e recuperi di efficienza.

Ipotizzando cautelativamente che la crescita de€gli utili, oltre il biennio, si riduca al 2% negli Usa ed Europa, e al 4% in Cina, in linea con le aspettative di una riduzione permanente della loro crescita potenziale, e che il prezzo delle azioni cresca in linea con gli utili, si ottiene un rendimento atteso medio dell’8% circa per le Borse americana ed europea, e del 9,5% per quella cinese, fra dividendi e capital gain. Sono aspettative di rendimento ragionevoli, pur tenendo conto del rallentamento ciclico attuale, e della riduzione della crescita potenziale delle economie del mondo.

Oltre alla crescita degli utili, il prezzo delle azioni dipende anche dal multiplo al quale vengono valutati. Nel 2018, mentre gli utili salivano, il loro “valore” (ovvero il rapporto prezzo/utili) crollava del 24% negli Usa, del 30% nell’Eurozona e del 35% in Cina. La crescita degli utili è relativamente stabile nel tempo, mentre i multipli oscillano violentemente, guidati da aspettative, paure ed euforie del momento, impossibili da prevedere, ma che tendono ad annullarsi nel tempo. Per questa ragione la crescita degli utili rimane l’unica àncora di valore per le azioni. A fine 2018 il rapporto prezzo/utili era per tutte le borse ai livelli più bassi degli ultimi 20 anni con la sola eccezione della Grande crisi del 2008. A meno che si precipiti nuovamente in una crisi globale simile, è ragionevole ipotizzare che i prezzi di borsa a inizio anno avessero già scontato molto delle aspettative negative. Di qui, il rimbalzo di gennaio.

La volatilità dei multipli oggi è amplificata da un pericoloso loop tra politiche economiche e mercati. A inizio 2018, la Fed riteneva la crescita eccessiva per la stabilità dei prezzi; Bce e Pbc ritenevano la liquidità eccessiva per la stabilità finanziaria. Così la Fed ha aumentato 4 volte i tassi; la Bce ha prima ridotto poi eliminato il Qe; la Pbc, ha tagliato il credito bancario. Dodici mesi dopo, preoccupati dal crollo dei mercati innescato da timori di rallentamento che loro stesse hanno contribuito a creare, hanno fatto una decisa inversione a U.

Instabilità amplificata dai Governi. Come quello italiano, che prima minaccia la rottura con l’Europa e la crisi dell’euro e poi scende a più miti consigli di fronte al rialzo dello spread e al crollo delle banche in Borsa. O Trump, che scatena guerre commerciali o anticipa accordi a seconda dell’andamento di Wall Street.

Gli investitori cercano di anticipare le conseguenze economiche delle politiche; le banche centrali e governi reagiscono alle reazioni dei mercati, che reagiscono alle loro politiche in un loop infinito, quanto imprevedibile. Investire in borsa conviene dunque, ma solo se si fa affidamento sulla crescita sostenibile degli utili di lungo periodo. Chi teme la volatilità a breve, meglio ne stia fuori.

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