Lo spread e l’iceberg che spaventa i possessori di BTp

Lo spread è tornato prepotentemente alla ribalta delle cronache, pochi però hanno probabilmente idea di quale sia il reale impatto sugli investimenti di un differenziale Italia-Germania salito di nuovo a 200 punti base (cioè al 2%) come 3 anni fa. Per spiegarlo occorre ricordare alcuni concetti base dei mercati finanziari (quelli obbligazionari in particolare) ed effettuare qualche distinzione importante sulla base della scadenza dei titoli che si possiedono e soprattutto della finalità con la quale li si detiene in portafoglio.

Occhio al tasso, non solo allo spread
La prima cosa da mettere in chiaro è che il risparmiatore non deve guardare tanto allo spread con il Bund, che è un indicatore relativo appunto alla Germania, quanto al rendimento stesso del BTp che si detiene. In questo caso l’impatto da considerare negli ultimi 6 mesi è addirittura ancora più significativo, perché se dai minimi dello scorso agosto lo spread è passato da 113 a 200 punti base, il rendimento del decennale italiano è più che raddoppiato balzando al 2,35% dall’1,04 per cento. Questo perché nel frattempo anche i tassi del Bund tedesco si sono mossi al rialzo - in risposta al ritorno dell’inflazione nell’Eurozona e alle aspettative di un cambio di politica monetaria della Bce - creando una sorta di «effetto base» al quale poi si è sommato il «rischio Italia».

La relazione inversa fra rendimento e prezzo
A questo punto occorre riportare alla mente una regola basilare dei mercati obbligazionari che non sempre risulta però di immediata comprensione: i prezzi di un titolo si muovono in senso opposto rispetto ai suoi tassi. Questo perché quando sale il rendimento i bond già sul mercato, che hanno una remunerazione (cedola) fissa, devono competere con quelli nuovi che potenzialmente il Tesoro può emettere a un tasso più elevato e possono farlo soltanto se il loro prezzo scende. Se per esempio un BTp decennale esistente garantisce di incassare cedole del 2% annuo, quando viene emesso un nuovo titolo della stessa scadenza che offre invece il 2,5% nessuno vorrebbe tenere il vecchio titolo a parità di prezzo e le sue valutazioni devono quindi adeguarsi.

Attenzione alla scadenza
Naturalmente il ragionamento è diametralmente opposto quando i tassi diminuiscono, perché in quel caso i prezzi salgono. Ora però dobbiamo occuparci del caso attuale e dei suoi effetti, che non sono certo trascurabili. Se prendiamo il BTp decennale come metro di paragone si scopre che rispetto ai massimi di agosto il suo prezzo è sceso da 101,55 fino a 90,51, ovvero del 10,8% a fronte appunto di un rendimento salito dell’1,31% circa: un’enormità quando si parla di Bond. L’effetto sarebbe stato ancora più rilevante se un risparmiatore avesse avuto la malaugurata idea di sottoscrivere il «Matusalemme BTp» a 50 anni, perché il titolo emesso a 100 lo scorso settembre - e che, ricordiamo, per le sue caratteristiche è adatto esclusivamente a un pubblico istituzionale e non certo a un privato - viaggia adesso a un prezzo vicino agli 80 centesimi: la perdita potenziale sarebbe insomma attorno al 20 per cento.

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L’effetto «iceberg»
La differenza di comportamento sulle varie scadenze permette di aggiungere un ulteriore tassello all’analisi. La sensibilità del prezzo di un bond rispetto a una variazione del suo rendimento è infatti tanto maggiore quanto più lunga è la sua durata residua, in altre parole la volatilità a cui si va incontro cresce con l’aumentare delle scadenze come si vede bene paragonando il titolo a 10 anni con quello a 50. Commentando l’outlook per il 2017 qualche settimana fa a Milano, Caspar Rock di Schroders aveva presentato un grafico intuitivo a forma di iceberg che metteva in relazione la sensibilità del prezzo di un titolo di Stato Usa a una variazione del suo rendimento e che qui adesso applichiamo ai nostri BTp.