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Strategie ordinate per gestire il caso Italia

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falchi & colombe

Strategie ordinate per gestire il caso Italia

Un Paese ad alto debito come l’Italia potrà più facilmente definire una politica fiscale di rientro se i tassi di interesse saranno normalizzati da politiche monetarie stabili e prevedibili, definite da banche centrali indipendenti dai politici, siano Trump o i sovranisti europei. Politiche monetarie imprevedibili, o lassiste, danneggerebbero chi - come l’Italia - ha bisogno di mercati che giudichino credibili le sue scelte.

In questi giorni l’attenzione è puntata sui colloqui dei banchieri centrali a Jackson Hole. Sia falchi che colombe sperano di trarre nuove indicazioni sul percorso che le maggiori banche centrali intendano dare alle rispettive strategie nei prossimi mesi. È un tema che interessa tutti i Paesi, ma soprattutto quelli – come il Nostro – che sono sorvegliati speciali da mercati che li finanziano quotidianamente.

Sul rapporto tra Italia e mercati la crescita esponenziale della quantità di commenti non è sempre andata di pari passo con la qualità scientifica. Eppure la logica che regola i rapporti tra creditori e debitori – Stati inclusi – quando i mercati diventano globali è stata codificata da oltre un secolo e mezzo. Leggiamo cosa scriveva Walter Bagehot nel 1873 nel suo Lombard Street, che a quel tempo coincideva con i mercati globali: «It is sometimes said that any foreign country can borrow in Lombard Street at a price; some countries can borrow much cheaper than others; but all, it is said can have some money if they choose to pay enough for it. Perhaps this is an exaggeration; but confined to civilised Governments, it is not much of an exaggeration». Poiché vogliamo continuare a considerare il Nostro come un Paese che esprime un civilised Government, e avendo almeno un terzo del nostro debito pubblico nei portafogli della moderna Lombard Street, occorre chiedersi quale scenario possa costituire la cornice più efficace per consentire al nostro governo di presentare un progetto credibile per ottenere credito sul mercato a un tasso che sia much cheaper than others. Se semplifichiamo il tasso sul debito come la somma tra un tasso di interesse neutrale internazionale e il premio al rischio su tale debito, la risposta la si ottiene parafrasando un’espressione spesso usata da Mario Draghi per descrivere l’attuale politica monetaria europea: occorre essere prudenti, pazienti e perseveranti. La «politica delle tre P» si può applicare anche alla gestione del debito pubblico, come si evince da una possibile rotta indicata da Banca d’Italia. La politica deve essere paziente: la Banca d’Italia indica un orizzonte temporale di dieci anni per rientrare a un livello del rapporto tra debito e crescita inferiore a 100. Come? Con una politica prudente, che eviti comportamenti e annunzi ad alto rischio, come ad esempio quelli legati alla permanenza nell’euro. Rassicurati i mercati circa pazienza e prudenza, occorre perseverare nella disciplina fiscale. La Banca d’Italia guarda a due indici: il deficit primario – cioè la differenza tra uscite ed entrate al netto degli interessi – e la differenza tra il costo del debito e la crescita economica – il cosiddetto onere reale del debito. Due variabili che si influenzano a vicenda, sia nel bene che nel male; ad esempio, un peggioramento – anche potenziale - del deficit primario può innescare un aumento del premio al rischio, aggravando l’onere reale del debito. La Banca d’Italia indica un target per il deficit: deve arrivare gradualmente entro il 2021 a un avanzo compreso tra 3 e 4% del Pil – due punti in più del 2017. La disciplina fiscale può essere compatibile con una riqualificazione della struttura sia delle uscite – con spesa pubblica più produttiva – che delle entrate – con interventi meno distorsivi.

Dunque: dato il tasso di interesse neutrale, la politica nazionale deve fare scelte che riducano il premio al rischio. E la politica monetaria? Poiché il premio al rischio può dipendere anche da fattori internazionali – come si è visto nel rapporto tra il nostro spread e le vicende turche – il precetto generale è quello del ritorno alla normalizzazione sulla base di regole credibili e prevedibili. È quello che già fa la Bce, mentre (ancora) non fa la Fed. Al contrario, quando più la politica monetaria è imprevedibile – o peggio lassista – tanto peggio è per il premio al rischio. Cioè per noi.

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